[핫리포트] 셀트리온헬스케어 - 리스크는 낮아지고 투자매력은 높아지고 (유진)

요약

• [SKC코오롱PI] 5G와 폴더블 스마트폰을 모두 잡고 싶다면 (하나)
• [셀트리온헬스케어] 리스크는 낮아지고 투자매력은 높아지고 (유진)
• [스카이라이프] 컨텐츠는 성장의 돌파구 (대신)

SKC코오롱PI(178920), 하나 - 김현수

1) 4분기 Review : 비수기 불구 선방

• SKC코오롱PI 4분기 실적은 매출 568억원(YoY +35%), 영업 이익 116억원(YoY +37%)로 컨센서스를 6% 하회했으나, 4분기 기준 역대 최고 실적을 기록
• 이는 무역분쟁 격화로 애플 PCB 및 방열시트 서플라이 체인의 타이트한 재고 관리가 이어지며 고객사 재고 레벨이 매우 낮아진 상황에서, 1) 10월 아이폰 증산, 2) 무역분쟁 완화에 따른 서플라이체인 재고 정상화로 인해 전통적 비수기인 4분기의 전분기 대비 매출 감소폭이 크지 않았기 때문(매출 QoQ: 4Q18 - 38%, 4Q19 -12%)

2) 2020년 영업이익 YoY +82% 증가 전망

• 2020년 실적은 매출 2,907억원(YoY +30%), 영업이익 710 억원(YoY +82%)로 가파른 성장이 전망. 2020년에는 3 가지 신제품 매출이 본격화되며 실적 성장을 견인할 전망
•  1) 폴더블 스마트폰향 Base Film을 독점 공급하며 2020년 연간 매출 100억원이상, 2) 5G 스마트폰 안테나 FPCB 원재료인 MPI 매출 연간 150억원 이상 전망되며, 3) 기판용 Varnish 부문은 삼성디스플레이 가동률 상승에 따른 낙수효과와 함께 중화권 매출이 시작되며 연간 150억원 매출이 예 상
• 1), 2)의 경우 중장기 성장성 매우 높은 제품이라는 점에서 실적 및 Valuation Factor를 모두 상승 견인할 것으로 판단. 한편, 매년 100억원 이상 발생하던 소송비용이 연간 30억원으로 급감하며 2020년 EPS 성장률은 +131%에 이를 것으로 전망

3) 멀티플 상승 재현 가능, 이번엔 폴더블과 5G

• SKC코오롱PI에 대해 목표주가를 53,000원으로 상향한다 (Target PER 30배, 최근 3년 평균값 30% 디스카운트). 2017년 애플 OLED 패널 채택을 앞두고, 2016~2017년에 걸쳐 PER 43배까지 상승했던 당시와 2020년 초 상황이 유사하다고 판단
• 2020년에는 '폴더블 스마트폰 Base Film' 및 '5G 안테나 PI필름' 시장 개화를 목전에 두고 있다는 점에서 2016년 '방열시트 driven' 당시와 유사한 상황이라고 판단
• 2020년 테크 섹터를 관통하는 두가지 주제인 폴더블 스마트폰 및 5G에 모두 수혜를 받는 제품군 보유하고 있다는 점에서 주가 상승세 지속될 것으로 전망

셀트리온헬스케어(091990), 유진 - 한병화, 노태민

1) 유럽 마케팅업체들과의 램시마 계약 재협상 성공적으로 완료된 것으로 판단

• 동사 실적에 대한 가장 큰 리스크는 유럽의 램시마 계약의 변경이라고 여겨져왔음. 이익률이 낮아지면서 마케팅업체들에게 기존의 계약조건에 대해 변경을 요구했고 협상을 지속해왔음. 당사는 재협상이 셀트리온헬스케어가 원하는 방향으로 마무리된 것으로 추정
• 램시마에 대해 1) 최저판매가격 기준을 높이거나, 2)마케팅업체들의 보장 마진을 하향하거나, 3) 이익을 공동으로 배분하는 등의 방법으로 업체별 재계약을 대부분 마무리 지은 것으로 보임
• 램시마의 시장 장악력이 워낙 높아서 마케팅업체들이 동사의 요구를 받아들인 것으로 판단. 유럽시장 에서의 램시마 매출의 공백이 있을 수 있다는 리스크는 기우가 되어버렸음

2) 미국, 인플렉트라 매출 올해 큰 폭 증가 예상 

• 지난 해 미국의 인플렉트라 매출액은 약 1 천억원 수준이었던 것으로 파악. 꾸준히 증가는 했지만 시장의 기대치에는 못 미쳤음. 하지만 2020 년 미국 인플 렉트라는 전년대비 두 배 수준의 판매증가가 예상
• 1위 사보험업체인 유나이 티드헬스에 이어 10 위권내의 2~3 개 업체들에게도 인플렉트라가 등재되었기 때문
• 사보험사 가입자 기준 인플렉트라를 처방하는 커버리지 비율이 30%에서 60%로 확대된 것으로 파악

3) 2020년 실적 급증 예상

• 2020 년 동사의 매출액과 영업이익은 각각 1.7 조원, 2,042 억원으로 전년대비 54%, 192% 증가할 것으로 추정. 미국시장에서의 트룩시마, 허쥬마 판매본격화, 인플렉트라 매출 증가, 유럽에서의 램시마 SC 판매가 시작되기 때문
•  기존 램시마에 대해서도 판매계약 수정이 동사에 유리하게 확정되어 재고가 소진되는 하반기에는 램시마의 이익률도 개선될 것으로 판단. 계약수정에 대한 효과는 지난 4 분기부터 일부 반영된 것으로 파악
• 2019 년 4 분기 동사의 매출액 과 영업이익은 각각 3,240 억원, 301 억원을 기록한 것으로 추정. 영업이익률 이 3분기 7%대에서 4분기 9%대로 상향된 것으로 판단되는데 이는 유럽의 램시마 이익률이 악화되어서는 나오기 힘든 수치. 리스크는 낮아지고 투자매력은 높아지는 시점이 왔음

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