[핫! 리포트] 밸류에이션 회복 예상

요약

• [이마트] 2019년, 밸류에이션 회복 예상
• [지트리비앤티] 1개 파이프라인 가치만으로도 1조원, 폭발적인 잠재력 보유!
• [한온시스템] 전기차 시장 확대와 M&A로 뚜렷한 외형성장

이마트(139480), 미래에셋대우 - 김명주

1) 2019년도 할인점 실적 회복은 더딜 것으로 판단

• 이마트 4분기 연결 매출 3조 9215억원(YoY +1%), 영업이익 1329억원(YoY -6%)으로 컨센서스를 하회 예상
• 전문점 출점에 따른 할인점 손익 부담 지속과 온라인으로의 소비 이전에 따른 할인점 일반상품 매출 부진 지속 그리고 온라인 TV광고 비용(약 30억원)반영 때문
• 따라서 2019년도 할인점 실적 회복은 더딜 것으로 판단
• 하지만 2019년도부터 노브랜드 가맹사업 시작에 따른 손익 개선과 부츠, PK마켓(현재6개)의 사업 구조 개선에 따라 전문점 적자폭은 감소할 것이나 단기간에 큰 폭의 개선은 기대하기 힘듦
• 2019년 이마트 주가는 할인점 손익 개선보다는 온라인 산업에 대한 기대감과 외형성장 회복으로 의미 있게 회복할 것으로 예상함

2) 2019년, 밸류에이션 회복 예상

• 2019년 신세계그룹 온라인 법인 설립 및 이마트 온라인 부문 회복으로 2019년 이마트의 의미있는 주가 회복이 예상됨
• 지속적인 제품 카테고리 확대와 배송 서비스 개선(쓱배송 투마로, PP센터 확대 등)을 통하여 온라인 부문 성장을 다시 회복할 것으로 예상됨
• 쿠팡의 지속적인 차별화 전략과 네이버의 커머스 강화는 이마트에게 분명한 위협요인임
• 그러나 온라인 신선식품 시장의 경우 일반상품과 달리 차별화와 경쟁력을 갖추기 위해서 충분한 구매 수요와 재고 관리 노하우 그리고 차별화된 배송 서비스와 재고 소진을 위한 오프라인 매장이 필요함
• 단기적으로는 쿠팡과 네이버의 커머스 강화 움직임은 큰 위협 요인이 아님

3) 할인점 부진은 이미 주가에 충분히 반영됨

• 2019년 온라인 법인 서립에 따른 온라인 사업 기대감 회복과 카테고리 확대 및 배송 서비스 개선에 따른 온라인 매출 회복을 기대함
• 2019년도 이마트 밸류에이션과 주가가 의미있게 회복될 것이라 판단됨

지트리비앤티(115450), 하나금융 - 김두현, 이정기, 서상덕

1) 안구건조증 치료제를 포함한 파이프라인 기대감과 견조한 백신 사업

• 지트리비앤티의 투자포인트는 안구건조증 치료제를 포함한 개발중인 R&D 파이프라인 가치 부각 및 공공기관 대상 백신공급 업체인 와이에스팜 인수를 통한 안정적인 Cash-Cow 확보임
• 2019년 초 미국의 안과전문 임상수탁기관(CRO)인 ORA와 안구건조증 치료제 3차 임상 3상을 위한 ARISE-3 계약을 체결할 예정임
• 2020년 상반까지 임상 완료 예정, 2020년 하반기까지 FDA 허가를 받아2021년 시판할 것으로 예상됨
• 2018년 9월 와이에스팜 흡수합병을 통해 실적개선과 제약 유통까지 사업을 확장함
• 2017년 기준 와이에스팜은 매출 348억원, 영업이익 6억원으로 정부의 독감 백신 무료접종 지원 대상자 확대로 양호한 실적이 기대됨

2) 목표주가는 SOTP(가치합산평가방식)에 의해 44,000원을 제시

• 글로벌 및 미국 안구건조증 치료제 파이프라인의 가치, 지트리비앤티의 보유지분 가치를 합산하여 산정함
• 파이프라인 가치와 관련해서는 약 1조 267억원으로 추정함
• 안구건조증 치료제 이외에 파이프라인 가치는 포함하지 않았기 때문에 현재 목표주가도 상당히 보수적인 수준으로 사료됨

3) 지트리비앤티 안구건조증 치료제 RGN-259 현재가치평가에 대한 주요 가정

• 미국 안구건조증 치료제는 2019년 세번째 3상 진행 예정, 2020년 말 허가 가정
• 안구건조증 치료제 시장 출시 첫 해 점유율은 3.5%, 이후 최대 19%까지 증가할 것으로 가정
• 글로벌 제약사로의 라이센싱 아웃을 추진 중이나, 구체적으로 확정된 내용이 없음
• 제조마진은 30%를 가정함

한온시스템(018880), 부국 - 김경덕

1) 친환경 전기차 시장 고성장 수혜

• 글로벌 배출가스 규제강화와 친환경차 시장의 고성장은 공조시스템 기술경쟁력을 보유한 동사에 수혜로 작용함
• 내연기관에서 xEV(친환경차)로 전환은 공조시스템 대당 ASP(평균판매단가) 상승으로 이어질 전망임
• 또한, 테슬라에 이어 폭스바겐, BMW 등 전기차 라인업 확대로 고객사 다변화를 기대함

2) 전년도 실적개선 전망

• 2018년 4분기 매출액과 영업이익은 각각 1조 5311억원(YoY +7%), 1410억원(YoY +2%)로 전년대비 개선될 전망임
• 3분기에 이어 주요 고객사 현대차그룹, 포드 부진은 이어질 것으로 보이나 신규고객 및 친환경 부품 비중 증가로 상쇄 기대함

3) 올해 Magna FP&C 사업부문 인수 효과 가시화

• 2019년 매출액과 영업이익은 각각 7조 3205억원(YoY +25%), 5301억원(YoY +26%)로 예상됨
• Magna의 FP&C 사업부문 인수는 2019년 2분기부터 반영될 예정인 만큼 제품과 고객사 다변화 시너지 효과가 뚜렷하게 나타날 전망임
• 그 밖에 전동 컴프레서(E-Compressor) 캐파증설 본격화로 볼륨 성장 예상됨

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