[핫! 리포트] 시가총액만큼 현금이 쌓일 곳은 ?

요약

• [대원미디어] 닌텐도 스위치 열풍이 시작된다
• [서한] 시가총액만큼 현금이 쌓일 기업, 돈 좀 굴려봅시다
• [스튜디오드래곤] 날아가도 놀라지 말아요

대원미디어(048910), KTB투자증권 - 김재윤

1) Pitch

• 투자의견 BUY 유지 및 목표주가 16,000원으로 상향. 목표주가 16,000원은 동사의 2018 년 EPS 1,073원에 Target PER 15.0배를 적용하여 산출
• 목표주가 상향은 동사의 닌텐도 스위치 판매량 추정치 상향(기존 7.2만대 → 25만대)에 따른 것. 닌텐도 스위치는 플레이스테이션 및 X-Box의 시장을 잠식하며 판매량 급증 중
• 이는 닌텐도 스위치가 스테디 셀러 게임기로 올라섰다는 의미. 따라서 판매량 증가에 따른 실적상승은 지속될 것

2) Rationale

• 대원미디어는 2017년 12월부터 닌텐도 스위치의 국내 판매를 시작. 동사는 닌텐도 스 위치 국내 판매의 약 50%를 담당하며, 게임 타이틀(S/W) 판매도 담당
• 2018년 닌텐도 스위치 월 판매량은 약 2만대를 기록하며 콘솔 게임기 시장 1위로 등 극. 현 추세 감안 시, 연간 판매량은 25만대를 넘어설 것으로 전망
• 게임 타이틀 판매량은 월 5만대 기록. 기기 1대당 게임 타이틀 판매량은 2017년 12월 1.45개에서 2018년 1~2월 2.5개로 상승
• 유통마진은 닌텐도 스위치 보다 게임 타이틀이 높음(게임 타이틀 마진은 기기 대비 10%p 이상 높음). 게임 타이틀 출시가 이어지며 동사의 이익률 상승전망

3) 투자의견

• 닌텐도 스위치 판매량은 이미 플레이스테이션, X-BOX 등 경쟁 콘솔 게임기를 넘어선 상황. 또한 닌텐도는 스위치 판매량 급증에 따라, 2017년 하반기 닌텐도 스위치 2018 년 생산량 목표를 1,000만대→ 1,700만대→ 3,000만대로 상향 조정함
• 연 25만대 판매를 가정한 동사의 2018년 실적은 매출액 2,033억원(YoY +68.4%), 영업이익 198억원(YoY +183.2%) 전망
• 2019년은 닌텐도 스위치의 스테디셀러 등극, 게임 타이틀 판매 증가에 따라 매출액 2,185억원(YoY +7.5%), 영업이익 242억원(YoY +22.1%) 전망

서한(011370), 하나금융투자 - 채상욱, 윤승현

1) 대구 기반의 중견 건설사, 자체분양사업 종료로 현금부자

• 서한은 대구를 지역 기반으로 한 중견 건설사. 2015~2016 년의 자체분양 사업의 성공으로 매출액 5,000억원을 넘는 건설사로 변모했고, 이익싸이클이 종료하는 2017~2018년이 이익 정점이고 특히 2018년이 사상최대 실적 기대
• 일반적으로 투자자들은 중견 건설사들의 이익 정점 도달 후 투자매력을 낮게 보는 경향이 있음. 그러나 서한이 가장 대표적으로 다음 이익싸이클을 실행하면서 자본총계를 재차 증가시킬 기업이라고 판단
• 현 시점에서 서한의 투자매력은 높음. 연말 기준 현 시가총액의 90%에 달하는 현금을 확보하게 되는 것은 그 동력이 될 것

2) 2018년 실적흐름과 2019년 이후 영업활동

• 2017년 서한의 실적은 발표되지 않았는데, 영업이익이 1,028 억원으로 지난해 대비 +14.8%로 전망. 2018년 서한의 실적은 매 출액 4,863억원으로 전년비 7.6% 감소하고, 영업이익은 1,112억원으로 8.2% 증가 전망. 정산 사업장이 5개인만큼 이익면에서 최대
• 2019년부터는 영업이익 규모가 423억원으로 다시 자체분양사업의 감소로 감소할 것으로 예상. 이익성장은 2020부터 다시 전개되므로 괘념치 말라.

3) TP 4,000원의 현금 가득한 기업, 돈 좀 굴려봅시다

• 서한의 2018년은 ‘현금을 가득 품고 다음 먹거리를 찾는 쇼퍼’ 와 같은 상황으로 요약
• 대구는 지역적으로 택지개발지구인 수성구를 도심권역으로, 원도심 지역에서 도시정비가 활발 하다. 대구소재 기업에게 2018년부터 용적률 인센티브를 줌에 따라 수주업황이 밝음
• TP는 2018년 말 자본금에 1.1배를 적용하여 4,000원으로 제시하고 투자의견 BUY. 연말에 현 시총의 90%가 현금인 기 업이라면 다음번에도 ‘돈 좀 굴려보는’ 상황은 올 것
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스튜디오드래곤(253450), 미래에셋 - 박정엽

1) 목표주가 110,000원 및 '매수' 의견으로 분석 개시 

• 스튜디오드래곤에 대해 목표주가 110,000원 및 매수 의견으로 분석을 시작. 목표주가는 12MF EBITDA 1,491억원에 목표 EV/EBITDA 19.7배를 적용해 산출. 이미 방영 종료된 판권의 가치를 반영하고자 동 방식을 사용했으며, 콘텐츠 판권 익스포저가 높은 중국 기업 2개 사(저장화처TV, 화이브라더스) 평균 멀티플을 참조
• 현 주가는 P/E 기준 18F 51.6배, 19F 37.3배에 해당. 높은 멀티플로 인한 부담감이 존 재하나 지나친 경계보다는 공격적인 투자를 추천
• 순이익 고성장(18F +100.6%, 19F +38.4%)과, 장기화되는 콘텐츠 수급 경쟁에서 글로벌 최대 수혜주가 될 수 있음에 집중. 높은 P/E 관련해서는 3년 전 후지미디어(일본) 판권 사업 P/E(85배 전후 추정)를 참고. 이 회사의 넷플릭스 오리지널 제작이 임박했던 시점으로 현재 동사와 유사

2) 글로벌 콘텐츠 유통 증가가 장기화될 전망

• 글로벌 OTT(인터넷TV) 시장 성장세가 매서움. 아시아 지역을 중심으로 2020년까지 연평균 27% 성장해 90조원에 육박할 전망
• 이와 함께 뉴미디어의 지역 확장, 전통 미디어의 경쟁 가세로 플랫폼 간 주도권 싸움도 치열해지고 있음. 인터넷 기반 사업자들(넷플릭스, 아마존)이 일제히 콘텐츠 투자를 늘리고, 전통 미디어 월트디즈니도 21CFox 인수 확정 시 ‘Hulu’ 육성 을 본격화할 수 있게 됨
• 플랫폼 경쟁이 장기화되면서 자연스럽게 콘텐츠 가치가 부각되는 양상. 이에 따라 글로벌 콘텐츠 유통 시 판가(P)와 유통량(Q)은 동반 증가할 가능성이 높음

3) 수혜는 고스란히 드래곤에게 

• 스튜디오드래곤은 아시아 대표 드라마 제작사. 다국적 영상 플랫폼의 아시아 타겟 콘텐츠 수급에서 최선호 옵션. 국내외 경쟁사들 대비 수혜 강도는 더욱 클 것으로 전망
• 안정적인 캡티브 편성을 바탕으로, 장기 관점에서 제작력 확대를 도모한 덕에 동사 콘텐츠는 성공을 거듭. 제작력의 근간인 채널 편성 증가(양적), 참신한 소재 활용(질적), 우수한 제작 인력과의 협력 관계는 지금도 안정적으로 지속. 향후에도 동사의 높은 제작 경쟁력은 유지될 전망
• 콘텐츠 유통 증가는 판권(IP) 보유가 전제되어야 비로소 이익이 됨. 동사는 안정적인 제작비 지원이 보장되면서 IP도 확보하는 구조를 확립. 잠재 손실폭은 제한적(-20% 이내)이면서도 기대 수익률 최대치는 아주 높음. 미디어 환경이 글로벌 영향력을 가진 콘텐츠 업체에 유리하게 전개됨에 따라 앞으로도 이는 유지(혹은 발전)이 가능할 것

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