[핫! 리포트] 좋은 시황과 호재가 공존하는 곳은 ?

요약

• [휠라코리아] 호실적에 액면분할로 주가 상승 예상 (대신)
• [한화케미칼] 3대 주력 제품 시황 개선 + 자사주 소각
• [DB손해보험] 금융사 중 가장 빠른 자본 순환과 안정성

휠라코리아(081660), 대신 - 유정현

1) 투자의견 BUY 유지, 목표주가 133,000원으로 상향(+18%)

• 투자의견 BUY를 유지하며 목표주가를 133,000원(SOTP 방식으로 산출, 12MF P/E 기준 16배) 으로 상향(+18%). 국내외 대부분 사업이 예상보다 더 빠르게 실적 개선을 보이고 있음
• 동사의 현재 기업가치는 약 1조 800억원으로 Titleist 브랜드의 지분 가치(약 9,000억원)와 큰 차이가 나지 않음
• Valuation 매력에도 불구하고 모멘텀 부족으로 부진했던 주가는 실적 개선으로 큰 폭의 상승 흐름 예상

2) 4분기 Review: 영업이익 surprise, 전 사업부 고르게 실적 개선된 것으로 추정

• 4분기 실적은 매출액 6,144억원(+49%, yoy), 영업이익 519억원(흑전, yoy) 기록. 매출액이 크게 증가한 이유는 2016년 11월부터 Acushnet이 연결법인으로 실적에 반영된 것에 따른 기저효과가 큼
• 그러나 각 사업부별로 모두 고르게 실적 개선을 기록한 점이 가장 의미 있는 실적 개선 요인이라고 할 수 있음. 세부 항목별 공시를 하지 않아 정확한 수치를 파악할 수는 없으나, 국내 부문은 이른 추위와 패딩 열풍으로 신발 대비 단가가 높은 의류 매출이 호조를 보이고, 중국으로부터 들어오는 수수료 수입도 16년 대비 50% 이상 증가하며 큰 폭의 매출 성장을 거둔 것으로 파악
• 영업이익은 국내 부문의 채널 구조조정 영향과 브랜드 적중률 상승으로 마진이 크게 개선되며 2016년 4분기 136억원 적자로 부진했었는데 2017년 4분기에 30억원 이상의 흑자를 기록한 것으로 보이며, USA 법인도 지난 4분기에 1년만에 영업이익이 증익 구조로 다시 진입한 것으로 판단.  Acushnet 또한 4분기 영업이익 개선에 크게 기여

3) 액면분할 결정(주당 5,000원 에서 1,000원)은 주가에 긍정적 모멘텀으로 작용할 전망

• 동사는 전일 주당 액면가를 기존의 5,000원에서 1,000원으로 액면분할 할 것을 공시. 액면분 할을 위한 매매 정지 기간은 4월 26일부터 5월 15일까지임(거래재개일 5월 16일)
• 그 동안 거래량이 주가 상승에 다소 제약 요소로 작용했던 점을 고려하면 이번 액분 결정은 주가에 호재 로 작용할 전망
• 무엇보다 2018년은 국내 본업과 Acushnet의 기업가치 재평가가 시작되는 원년이 될 것으로 보여 거래량 증가와 함께 주가는 상승흐름을 보일 것으로 전망됨

한화케미칼(009830), 신한 - 이응주, 한상원

1) 4분기 영업이익 1,596억원(-25.9% QoQ)으로 시장 기대치 소폭 하회

• 4분기 영업이익은 1,596억원으로 전분기 대비 25.9% 감소. 시장 기대치 (1,649억원)를 소폭 하회하는 수치
• 기초소재 감익 폭(-619억원, 이하 QoQ)이 가장 컸음. 계절적 비수기(판가 상승 제동), 유가 상승(원료가 상승), 일회성 비용(성과급 450억원) 탓. 가공 소재 부문(자동차 소재 매출 비중 80%) 영업이익도 95억원 감소, 고객사 부진 때문
• 태양광과 리테일 부문은 좋았음. 태양광의 경우 영업이익이 116억원 증가. 출하량 증가, 판가 상승 때문. 리테일 부문 증익(+21억원)은 백화점 성수기, 면세점 손익 개선(제주 면세점 철수 앞두고 임대료 조건 변경) 덕분

2) 1분기 세전이익 4,195억원 예상(+3,561억원 QoQ): 영업이익↑ + 일회성 이익

• 1분기 영업이익은 1,961억원(+22.9%)으로 예상. 기초소재(+523억원) 실적 개선 덕분
• 2018년 들어 PVC(+5.1%), TDI(+5.6%) 등 주력 제품 가격이 상승세. 가성소다의 경우 스팟 가격은 계절적인 요인으로 하락하고 있으나 수출 가격은 전분기 대비 6.1% 높을 전망
• 세전이익 증가 폭(+3,561억원)도 주시해야 함. 영업이익도 증가하지만 대규모 일회성 이익(1,179억원, 2008년 대우조선해양 인수 철회 대가로 산업은행에 지불했던 금액 소송 통해 환입)도 기대

3) 목표주가 45,000원, 투자의견 매수 유지. 주력 제품 시황 양호 + 자사주 소각

• 목표주가 45,000원(18F PBR 1.1배)을 유지. 수익 추정을 하향(18F EPS 기존 대비 -4.2%)했으나 자사주 소각(170만주, 전체 주식수 대비 1%) 효과를 감안
• 투자 포인트는 3대 주력 제품 시황 개선 지속, 주가 저평가 (18F PER 5.9배), 주주 친화 정책 강화(자사주 소각) 등

DB손해보험(005830), 미래에셋 - 정길원

1) 보수적인 이익 목표, IFRS17에 적응하기 위한 본격 전환기 

• DB손보는 2018년 세전이익은 5.2% 증가, 순이익은 3.2% 증가한 6,420억 원을 가이던스로 제시. 장기보험의 신계약 성장 목표 +5.7%, 손해율 -0.5%p, 사업비율은 +0.2%p, 투자이익률은 20bp 하락을 가정한 결과
• 이익 목표는 무난히 달성할 것으로 보이고, 18년부터 IFRS17로의 전환에 본격적으로 대응하려는 의지를 읽을 수 있음
• 즉 IFRS17 도입 이후 장래 이익의 재원이 되는 CSM을 많이 확보할 수 있는 우량 담보 위주의 신계약 성장 전략, 금리 리스크 축소를 위한 부채 구조의 개편 등 질적 성장을 위한 전략은 매우 적절해 보임

2) 보수적 이익 목표의 보완 여지

• 동사의 경우 통상적으로 이익 목표를 보수적으로 제시. 실손보험 손해율의 추가적인 개선 여지 및 금리 상승을 고려하면 보완될 여지가 있다고 판단
• 3년 째 이어진 실손보험의 요율 인상 효과가 뚜렷(실손보험 손해율 14년 127% 17년 109% 18년 103% 추정)하게 나타나고 있음. 갱신주기의 비중(전체 실손 중 절반이 18년 에 갱신 대상)을 고려하면 그 효과는 18년에도 이어질 것
• 장기적으로는 건강보험의 보장성 강화에 따른 실손보험의 손해액이 통제되지 않는 음영지역이 축소되면서 손해율은 안정화될 것. 보험료 인하 역시 현재의 적자 구조와 균형점을 찾는 수준일 것이므로 과도한 우려는 금물

3) 국내 금융사 중 가장 빠른 자본 순환과 안정성 

• 금리 상승에 따른 투자 관심의 분산(생보 및 은행)되었고, 건강보험의 보장성 강화에 연계한 실손보험료의 인하 우려로 손보사 주가는 부진. 이러한 때일수록 본질적인 이익 창출능력과 배당수익률을 기준으로 금융 업종 내 투자 대상을 압축해야 함
• 금융회사의 작동방식은 ‘자본 – 수익 – 비용 – 주주환원 - 자본의 재축적’으로 이어지는 일련의 순환과정. 순환이 빠르면 ROE가 높다는 의미이고, 안정적이면 이익변동성이 낮다고 해석할 수 있음
• 배당투자에서도 손색없는 대안. (배당성향 24%내외 유지, 17년 배당수익률 3.2%) DB손해보험에 대한 투자의견은 매수, Top Picks, 목표주가는 105,000원을 유지

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