현대백화점, 더 빠질 것도 없다

요약

• 백화점 Big3 중 하나인 기업으로, 기업구조가 단순한 전형적인 내수주
• 내수 호조 가능성 증대
• 탄탄한 재무구조와 저평가된 주가

#1. 기업분석

 현대백화점은 국내 백화점 시장 Big 3 중 한 곳으로 백화점을 비롯한 홈쇼핑 및 방송미디어, 음식료 사업을 핵심으로 합니다. 현대백화점 그룹의 사업구조를 보면 소매유통업, 음식료업, 의류, 방송, 부동산등으로 구분되며 그 중에서도 소매유통업이 매출의 39%, 자산의 61%로 가장 높은 비율을 차지하고 있습니다. 현대백화점의 VIP고객 수는 골드, 플래티늄, 쟈스민을 통틀어 약 14만 명입니다. 현대백화점은 상위 1% 고객의 전체 매출 비중은 23.1% , 상위 20%고객의 매출 비중은 79.9%입니다. 현대백화점은 면세사업이나 해외사업이 당장은 없거나 미미하기 때문에, 주로 국내시장에 의존하는 내수주입니다.

 현대백화점은 지난해 최근 5년간 최고의 매출 실적을 기록하였습니다. 우선 총 매출 규모가 전년보다 11.7%(5765억원) 증가한 5조 6718억원이고 이 중에서 상품매입원가와 매출에누리 등을 포함한 매출 차감액은 3조 8400억원입니다. 결론적으로 순매출액은 1조 8318억원을 기록했습니다. 동 기간 동안 전년대비 매출증가율도 꾸준히 상승하였습니다. 

 하지만 매출액 증가와 동시에 영업이익도 상승한 점이 주목할 만한 점입니다. 영업이익의 규모는 지난해 대비 8.4% 성장했습니다. 어려운 상황 속에서도 좋은 실적을 거뒀다는 것이 전반적인 평가입니다.

#2 경쟁사 분석

 다음으로는 신세계와 롯데쇼핑을 포함한 백화점 3사의 재무구조를 살펴보겠습니다. 우선, 신세계와 롯데쇼핑에 비해,현대백화점은 안정적인 지표를 보이고 있습니다. 특히 ROE 변동폭이 크지 않아 좀 더 정교하게 내재가치를 계산할 수 있습니다.

이렇듯 영업이익률과 순이익률이 꾸준한 상황에서 현대백화점의 PER 차트를 살펴보겠습니다. 역사적으로 현대백화점의 PER는 0.8에서 1.4 밴드 내에서 움직였는데, 현재 PER의 수치가 낮은 구간에 있음을 확인할 수 있습니다.

또한 신세계, 롯데쇼핑, 현대백화점의 지난 4년간 PER를 비교해보아도, 현대백화점이 상대적으로 저평가 되어있음을 알 수 있습니다.

 또한 부채비율을 보면 52.82%로 롯데쇼핑 (142.79%), 신세계 (97.13%)로 굉장히 낮습니다. 이처럼 빚이 적고 재무구조가 탄탄한 점은 현대백화점 만의 강점이라고 할 수 있습니다. 이 외에도 현금성 자산은 700억원으로 지난 말 478억원에 비하면 굉장히 풍부하다고 할 수 있습니다. 롯데백화점과 신세계에 비해 현대백화점은 내부 안정화에 초점을 두었고, 결론적으로 백화점 3사 중에서 부채 비중이 가장 적고 높은 영업이익률을 기록하게 되었습니다.

#3. 투자포인트

1) 수익성 개선

 최근 한국은행이 발표한 2017년 4월까지의 소비자 심리지수 추이를 보면 2016년 10월부터 소비자 심리지수가 급락하다가 올해 1월을 기점으로 지수가 개선되었고 4월에는 기준값 100을 넘는 101.2를 기록하였습니다. 따라서 소비심리의 개선을 통해 내수가 좋아질 전망이고 현대백화점 매출 상승여력이 존재한다고 할 수 있습니다.

 또한 올해 1분기 상장사들의 매출과 영업이익, 순이익이 모두 큰 폭으로 증가했습니다. 반도체 뿐만 아니라 경기에 민감한 소재 업종도 영업 실적이 큰 폭으로 개선된 것으로 드러나 완연한 경기 회복 신호로 받아들여지고 있습니다.

코스피 시장의 매출액 비중이 12.48%를 차지하는 삼성전자를 제외하고도 코스피 상장법인들의 실적은 양적·질적으로 큰 폭의 성장세를 기록했습니다. 삼성전자를 제외한 연결 매출액은 405조원으로 전년 동기대비 9.27% 증가했고, 영업이익은 28조9900억원으로 19.05% 증가했습니다. 당기순이익도 24조5094억원으로 32.78% 증가했습니다. 즉, 업종들이 전반적으로 좋아졌는데 이는 내수 호조를 견인할 큰 요인이라고 볼 수 있습니다.

추가적으로,  문재인 대통령이 내수경기 부양과 중소기업 육성에 나서겠다고 공약하면서 대선 이후 내수주 상승에 대한 기대감이 높아지고 있습니다.

2) 지방점포의 매출하락

 현대백화점의 매출비중의 17%를 차지하는 3개의 지방 점포 매출을 보면 부산 -6%, 대구 -8%, 울산 -6%등 저조한 실적을 보이고 있습니다. IR담당자에게 문의한 결과, 울산의 경우 조선업 등의 지역경기 침체로 인해 저조하게 나왔지만, 작년 4월부터 내수침체가 있었기 때문에 지금은 점차 회복세이기 때문에 더 이상 나빠지지 않을 것이라는 답변을 받았습니다. 대구점의 경우 신세계 대구점에 영향을 받고 있는 상황이고 이에 대한 대응책으로 현재 리뉴얼을 진행하고 있으며 상반기 중 오픈 예정이라고 합니다.

3) 신규점포 2017년 이후 2년간 부재

 2015년에 김포점, 디큐브 시티, 판교점에 신규 점포를 출점했고 2016년에는 동대문점, 송도점, 가든 파이브 점에 신규 점포를 늘렸습니다. 신규 점포를 출점했을 때 매출액과 영업이익은 전년도 대비 19.1%, 11.1% 증가했습니다. 판교점의 경우 2016년 1분기 매출액이 1044억원으로 개점한 지 1년도 되지 않아 빠른 매출 상승세를 보였습니다. 또한 김포 아울렛의 경우도 1년이 되지 않은 시점에서 흑자전환에 성공했습니다.

현대백화점의 현재 예정된 신규 출점은 2017년 상반기에 가든파이브 아울렛, 2019년에는 남양주와 동탄에 아울렛입니다. 2017년 이후로 약 2년간 신규출점이 이루어지지 않기 때문에 그간은 신규 출점으로 인한 현대백화점의 매출액과 영업이익 상승은 부재할 것으로 예상됩니다. 

#5.Valuation

 현대백화점은 안정적인 비즈니스 모델 하에 일정한 수준으로 꾸준하게 순이익을 기록하고 있고, 자산의 대부분이 유형자산으로 이루어져 있습니다. 즉, 기존의 토지 등을 통한 새로운 사업의 기회가 존재할 수 있고, 이를 담보로 추가적 차입이 가능할 것입니다. 이러한 유형자산 가치 상승에서 오는 자본이익을 반영할 수 있는 잔여이익모델(RIM)을 사용하였습니다.

 계산 시 사용 된 가정은 다음과 같습니다. 우선 자기자본의 크기를 “유형자산 공시지가 * 62%(지분율) + 투자자산 + 현금” 으로 치환하여 계산하였습니다. 또한 향후 5년간 6.5%의 ROE 유지된다고 가정하였고, 이후 5년간은 산업의 구조적인 성장 둔화로 2.5%의 ROE 유지한다고 가정하였습니다. 보수적인 추정을 위해  첫 해에는 예상 영업이익을 20% 할인하였고 10년 이후에는 매년 매출이 35% 하락한다고 가정하였습니다. 기존의 토지 등을 통한 새로운 사업의 기회가 존재하거나 이를 담보로 추가적인 차입이 가능하다고 보았습니다.

 이러한 방식으로 구한 자기자본은 실제 자본 크기보다도 약 3,000억 정도 낮게 계산됩니다. 이 자기자본에 잔여이익의 현재가치를 더하여 구해진 기업의 가치는 142,417원입니다.

즉, RIM을 통해 산출된 내재가치는 약 142,417원으로 현재 주가와 괴리가 크다는 것을 알 수 있습니다. 이는 백화점 성장성 둔화로 기업가치가 내재가치에 비해 크게 할인되고 있기 때문입니다. 뿐만 아니라 아직까지 신규 출점을 위한 투자가 진행되고 있어 배당수익률이 0.7% 수준에 머무르며 배당 등과 같은 주주가치제고 노력을 기대하기는 어려운 상황입니다.따라서 당분간 현재주가와 목표주가 사이에 다소 가격차가 유지될 것으로 예상됩니다.

 하지만 현대백화점은 중장기적인 관점에서 상대적으로 안정적인 아울렛 사업부문에 집중하고 있고, Shop-in Shop 비즈니스 모델을 통해 무리한 투자를 지양하고 있다는 점에서, 기업의  꾸준한 이익실현에는 문제가 없어 보이며 오히려 안정적이고 신중한 투자 포지션을 취하고 있습니다. 이에 따라 추가적인 주가 하락 요인은 제한적으로 보입니다.

이에 현대백화점은 큰 폭의 실적 개선과 주가 상승을 기대하기보다는, 주가 하락 여력이 제한적인 상황에서 소비 경기 개선에 따른 추가적인 상승 여지를 기대해 볼 수 있는 종목입니다.
 

#정리

1. 현재 내수 진작이 예상되기 때문에, 내수주인 현대백화점에게 긍정적 요인 

2. 지방점포의 매출 감소, 차후 2년간 신규 점포 출점 부재로 당장은 큰 폭의 실적개선은 어려울 것으로 예상 

3. 백화점산업의 성장성 둔화를 반영한 보수적인 벨류에이션에도 불구하고, 우량한 자산가치로 인해 계산된 기업가치는 현재 주가를 훨씬 뛰어넘음

BuySignal  의 다른 글 보기 >>