ROE, ROA, ROIC에 대해 알아보자 ③

요약

• ROIC는 투하자본(영업자산)의 수익성을 알려준다.
• ROIC는 해당 기업이 영위하고 있는 사업의 근본적인 수익률이다.
• ROIC는 저수익 또는 무수익 비영업자산의 잠재수익률이다.

지난 글 보기: ROE, ROA, ROIC에 대해 알아보자 ① (http://insight.stockplus.com/articles/1277)

지난 글 보기: ROE, ROA, ROIC에 대해 알아보자 ② (http://insight.stockplus.com/articles/1331)

지금까지 ROE와 ROA에 대해 알아보았다. ROE는 자기자본 대비 얼마의 순이익을 벌어들였는가를 나타내는 지표로서, 투자금의 수익률을 가늠할 수 있는 지표이기에 중요하다고 이야기했다. 단, ROA를 통해 재무레버리지를 알아봄으로써 사업의 위험성을 측정해보아야 한다고 강조했다. 이제 이 시리즈의 마지막 단계인 ROIC를 살펴봄으로써 근본적인 사업의 수익성은 어떻게 측정되는지 이해해보자.

ROIC는 Return On Invested Capital의 약자로 투하자본수익률이라 한다. 즉, ‘투하자본’ 대비 얼마의 이익을 벌어들이는가를 나타내는 지표이다. 그런데 자본이면 자본이지 투하자본은 무어란 말인가? 투하자본을 알아보기 위해 회계의 기본을 공부하고 넘어가자.

기업을 구성하는 자본은 크게 총자본(자산), 타인자본(부채), 자기자본(자본)으로 나눌 수 있다.

위 그림은 대차대조표(요즘에는 재무상태표라는 말이 더 많이 쓰인다)의 기본 골격이다. 각각의 자본들은 위 그림처럼 자기 자리가 있다. 오른쪽에 있는 부채와 자본은 자금 조달의 원천을 나타내준다. 부채는 타인에게서 조달한 자본이고, 자본은 자기가 직접 조달한 자본이다. 자기든 타인이든 조달한 자본을 가지고 자산을 사들이게 되는데, 사들인 자산은 왼쪽에 기재된다. 오른쪽을 대변이라 하고, 왼쪽을 차변이라 하는데, 조달한 자금의 합과 구매한 자산의 합이 같으므로, 두 변의 합은 항상 같게 된다. (대차대조표의 뜻이 대변과 차변을 대조해보는 표라는 뜻이다.)

카페 창업을 하려는 A씨를 생각해보자. A씨는 수중에 가지고 있는 돈 1억원과 은행에서 빌린 돈 1억원, 총 2억원을 가지고 카페를 창업하려고 한다. 유동인구가 적당한 곳에 점포를 잡고 점포보증금으로 5천만원을 지불했다. 다시 5천만원으로 인테리어 공사를 하고, 3천만원으로 커피 머신 등의 음료 제조장비를 구매했다. 손님들이 머무를 의자와 탁자 등을 구축하는데 1천만원을 지불하고, 원두, 우유 등의 원재료를 사는데 1천만원을 지출했다. 수중에 남은 돈은 5천만원이다. 이 중 3천만원을 은행 예금에 넣어두고, 2천만원을 여유 현금으로 가지고 있게 되었다. 이 경우 카페의 대차대조표는 다음과 같다.

                                  (단위: 만원)

연초에 위와 같이 자산을 세팅해 놓은 A씨는 한 해 동안 카페를 운영했다. 임차료를 지불하고, 재고가 떨어지면 원재료를 다시 사들이고, 직원을 채용하고, 은행 차입금에 대한 이자를 내고, 공과금, 수리비, 광고비 등 다양한 비용을 쓰고, 세금을 내며 카페를 운영한 결과는 다음과 같다. 예금해 둔 3000만원에 대한 이자수익도 잊지 말자.

                                                                                 (단위: 만원)

위 손익계산서를 통해 1억원의 매출액에 1천5백만원의 순이익을 남겼음을 알 수 있다. 위의 손익계산서를 기능별로 재구성해보면 아래와 같다.

                                                                                 (단위: 만원)

손익계산서를 이같이 구분해 놓는다면 단계별 이익을 쉽게 파악할 수 있다. 이 카페의 매출액은 1억원이고, 영업이익은 2천5백만원, 순이익은 1천5백만원임을 알 수 있다. 지난 시간에 ROE와 ROA를 공부해 봤으니 이 카페의 수치를 구해보자. ROE는 ‘순이익/자본’으로서 15%이며, ROA는 ‘순이익/자산’으로서 7.5%이다. 즉, 자본 대비 15%의 수익을, 자산 대비 7.5%의 수익을 벌어들이고 있는 상황인 것이다.

그렇다면 ROIC는 얼마일까? ROIC는 오로지 영업활동을 위한 자산과 영업활동으로 인한 이익을 가지고 해당 기업의 영업활동 수익성을 나타내는 지표이다. 즉, 영업활동만을 도려내어 사업의 수익성을 체크할 수 있게 한다. ROE, ROA와 다른 점이 바로 이것이다. ROE, ROA의 경우 전체 자산, 전체 자본, 전체 순이익 등의 기업 전체 수치를 가지고 수익성을 나타낸 지표라면, ROIC는 영업활동과 관련된 수치만을 활용하여 만들어진 지표이다. 따라서, ROIC를 구하기 위해서는 영업활동을 위한 자산과 영업활동으로 인한 이익을 알아야 한다. 여기서 영업활동을 위한 자산을 투하자본이라 하고, 영업활동으로 인한 이익을 영업이익(더욱 정확하게는 NOPLAT 혹은 NOPAT이지만 영업이익으로 대체)이라 한다.

영업활동이라는 말을 자주 반복하게 되는데, 그만큼 영업활동은 중요하다. 우리가 어떤 회사에 투자하려는 이유도 그 기업이 영위하고 있는 사업, 즉 영업활동에서 비롯되기 때문이다. 다시 말해, 특정 회사의 근본적인 수익성을 체크하려면 본연의 사업(영업활동)에서 발생되는 수익성을 체크해야 하며, 이를 나타내주는 지표가 ROIC인 것이다.

영업이익은 손익계산서를 재구성하는 과정에서 도출되었다. 사실 최종적으로 주주가 가져가는 몫은 순이익이다. 하지만 순이익에는 이자손익 등의 영업외적인 손익도 섞여 있는 상태이다. 따라서 영업외적인 부분을 제하고 오로지 영업을 통해서만 발생하는 이익을 알아보기 위해서는 영업이익을 살펴봐야 한다. 이 카페의 경우 영업이익은 2천5백만원이다. (엄밀히 말하면 ROIC 계산에 사용되는 수치는 NOPAT(Net Operating Profit After Tax)으로서 세후순영업이익이라고 하며 EBIT(Earning Before Interest, Tax)에서 조정법인세를 뺀 수치이다. 영업을 통해 발생한 이익에서 세금도 고려해주기 때문에 더 실질적인 수치이긴 하나, 심플하게 영업이익으로 대체하도록 하자.)

투하자본은 대차대조표에서 영업활동과 관련된 자산만 더해주면 된다. 카페를 운영하기 위해 필요한 자산은 점포보증금, 인테리어, 음료 제조장비, 의자와 탁자, 재료비 까지다. 여기서 점포보증금, 인테리어, 음료 제조장비, 의자와 탁자는 유형자산(영업을 위해 필요한 유형의 장기자산)에 속하며, 재료비는 운전자본(기업의 일상적인 영업을 위해 필요한 단기자금)에 속한다. 즉, 일반적으로 투하자본을 구할 때에는 ‘유형자산+운전자본’을 하면 된다. 예금과 현금은 영업활동을 위해 필요한 자산이 아니기 때문에 투하자본에 포함되지 않는다. 이 카페의 경우 투하자본은 1억5천만원이 된다.

ROIC의 구성요소를 산출했으니, 이제 ROIC를 구해보자. 이 카페의 ROIC는 16.7%(=영업이익 2천5백만원/투하자본 1억5천만원)임을 알 수 있다. 즉, 카페의 근본적인 사업 수익성은 16.7%라는 말이다. 만약, 다른 곳에 똑 같은 카페를 하나 더 차릴 경우 그 카페 역시 16.7%의 수익률을 낼 것이라고 예상할 수 있다.

ROIC를 ROA와 비교한다면, 이 회사의 자산활용도가 어느 정도인지 가늠할 수 있다. 이 카페의 ROA는 7.5%인데 반해 ROIC는 그보다 높은 16.7%를 기록하고 있다. ROA와 ROIC의 갭이 클수록 회사 내에 놀고 있는 자산이 많다는 뜻이다. 이 카페에도 상당 부분(5천만원; 이는 전체 자산의 1/4이다)의 비영업자산이 있기 때문에 ROA보다 ROIC가 어느 정도 높은 상황인 것이다. 이럴 경우 A씨는 비영업자산을 영업자산으로 전환해 회사 전체의 수익성(ROA)을 높임으로써 주주가치를 제고할 수 있다.

                                                                                 (단위: 만원)

이 카페의 비영업자산 5천만원(예금과 현금)을 영업자산으로 바꾼다면 어떻게 될까? 즉, A씨가 옆 동네에 5천만원을 투자해서 카페 2호점을 차린다고 해 보자. 카페의 사업 수익성이 16.7%이기 때문에 833만원의 영업이익을 추가로 얻어낼 수 있다. 예금 이자수익 100만원이 사라지지만 훨씬 남는 장사다. 기존 영업이익 2,500만원에 새롭게 833만원의 영업이익이 추가되어 카페의 총 영업이익은 3,333만원이 되며, 순이익은 2,050만원으로 550만원의 순이익이 증가하게 된다. ROA와 ROE 역시 각각 10.3%, 20.5%로 증가하게 되어 주주의 수익률 및 자본성장률을 높여주는 효과를 낸다. 여기서 알 수 있는 사실은 ROIC가 저수익 또는 무수익 자산의 잠재수익률임을 알 수 있다.

이제 실전으로 들어가보자. 다음은 피제이메탈의 요약재무정보이다.

                                                                              (피제이메탈 요약재무정보, 단위: 천원, 출처: 사업보고서)

피제이메탈은 포스코 광양제철소에 탈산제(제강공정에 사용되는 소모성 부원료로서 산소를 제거해주는 역할을 한다)를 독점 공급하는 회사이다. 동사의 대차대조표를 살펴보자. 2015년 2분기(6기 반기) 현재, 타인에게서 252억(부채)을, 자기가 286억(자본)을 조달해 총 538억의 자산을 형성하고 있는 조그만 회사이다. 일단 부채보다 자본이 많으므로 안정성이 확보된 회사라고 일차적으로 볼 수 있다.

이제 자산의 구성요소를 살펴보자. 유형자산이 228억으로 전체 자산의 42%를 차지하고 있으며, 재고자산이 178억으로 자산의 33%를 차지하고 있다. 이렇게 두 가지 자산이 전체 자산의 75%를 차지하고 있는 주요 구성요소이며, 자잘하게 투자부동산, 매출채권, 현금 등을 보유하고 있는 상황이다.

동사는 286억의 자본으로 연간 55억(심플하게 상반기 순이익의 두 배를 연간 순이익으로 추정)의 순이익을 발생시키므로 ROE는 19.2%이다. 다시 말해, (적정 가격에 투자했을 때) 투자수익률이 19.2%라는 말이고, (배당을 생각하지 않았을 때) 자본성장률 역시 대략적으로 19.2%라는 말이다. 은행 예금이 2%임을 감안했을 때 매력적인 투자안으로 볼 수 있다.

이제 ROA를 통해 동사가 무리하게 자금을 차입하고 있지는 않은지 살펴보자. 538억의 자산으로 55억의 순이익을 발생시키므로 ROA는 10.2%이다. 이 말은 부채를 차입하지 않고 자산으로만 사업을 꾸려나갔을 때의 수익률이 10.2%란 뜻이다. 동사는 자본만으로 사업을 하지 않고 여기에 부채를 활용해 사업을 한 결과 19.2%의 ROE를 올리고 있는 상황이다.

                                                                                                 (단위: 원, 출처: 사업보고서)

부채 구성을 살펴보면, 은행 등에서 차입한 이자발생부채가 203억(단기차입금 93억+장기차입금 110억)임을 알 수 있다. 이는 전체 자산의 38% 수준으로 동사의 안정적인 사업구조(포스코 광양제철소에 소모성 제품을 독점 납품)를 감안했을 때 위험하지 않은 수치임을 알 수 있다. 차입을 하지 않았을 때(ROA=ROE 10.2%)보다 적절한 차입을 함(ROE 19.2%)으로써 자본성장률을 높이고 있는 것이다.

마지막으로 동사의 근본적인 영업활동 수익성을 체크하기 위해 ROIC를 구해보자. 투하자본은 유형자산+운전자본으로 구할 수 있다. 운전자본은 다시 ‘매출채권+재고자산-매입채무’로 구할 수 있는데 사업을 유지해 나가는 데 있어 들고 있어야 하는 자본이라고 생각하면 된다. (운전자본에 대해서는 추후 살펴볼 예정이다.) 동사의 유형자산은 228억, 운전자본은 207억(매출채권 42억+재고자산 178억-매입채무 13억)으로서 투하자본은 435억임을 알 수 있다. 영업이익은 76억(심플하게 상반기 영업이익의 두 배를 연간 영업이익으로 추정)으로 동사의 ROIC는 17.5%(영업이익 76억/투하자본 435억)임을 알 수 있다. (법인세를 감안한 NOPAT을 기준으로 ROIC를 구할 경우 13.6%이다.) 즉, 탈산제 사업의 수익성은 17.5%인 것이다. (법인세 감안하면 13.6%) 은행 예금이 2%임을 감안했을 때 투자하기에 나쁘지 않은 사업이다. 남는 돈이 있다면 예금계좌에 넣어두는 것보다 동사에 투자하는 것이 더 매력적으로 보인다. (단, 비싼 값을 지불하면 안 되고, 적정하거나 싼 값에 투자해야 한다. 이에 대해서는 다음 시간에 다룰 예정이다.)

포탈사이트 금융란에서 검색을 해 보면 지난 5년간의 ROE, ROA, ROIC가 한 눈에 보인다.

(피제이메탈 수익성 지표, 출처: 다음금융)

동사는 2010년에 설립(인적분할)되었기 때문에 2010년 수치는 없다. 또한, ROIC의 경우 세금을 감안한 NOPLAT 기준으로 작성된 수치이기 때문에 더욱 정확하다고 볼 수 있다. 앞서 구해본 2015년 기준 ROE, ROA, ROIC가 각각 19.2%, 10.2%, 13.6%이었는데 이는 과거와 비교했을 때 높은 수치이다. 역사적으로 동사의 ROE, ROA, ROIC는 18%, 8%, 11% 수준이다. 이를 해석해보면, 동사의 탈산제 사업 수익성은 11%이며, 비영업자산과 영업외손익을 모두 감안한 회사의 전체 수익성은 8%이고, 부채를 차입하여 주주 몫인 자본성장률을 18%까지 끌어올리는 형국인 것이다. 호황과 불황을 모두 감안했을 때 확실히 동사에 투자하는 것이 예금보다는 좋은 투자안이다. 단, 비싸게 사면 수익률은 떨어진다. 적정하거나 싸게 사는 것이 우리에게 남은 과제이다.

(오뚜기 수익성 지표, 출처: 다음금융)

다른 기업 하나를 더 살펴보자. 위는 오뚜기의 수익성 지표이다. ROIC, ROA, ROE는 각각 17%, 8%, 13% 수준이다. 이 말은 오뚜기의 본연의 사업 수익성이 17%이고, 비영업자산과 영업외손익을 모두 감안한 수익성은 8%이며, 부채를 활용하여 그 수익성을 13%까지 끌어올렸다고 해석할 수 있는 것이다. 기업을 볼 때 이런 식으로 해석해본다면 해당 기업의 수익성이 쉽게 그려질 것이다. 물론 이 모든 것은 과거 수치이다. 반면, 주가는 미래를 반영한다. 과거를 본다고 해서 미래를 맞출 수는 없지만, 과거와 현재가 모여 미래를 만드는 것이기 때문에 과거에 걸어왔던 길, 그로 인해 나타난 현재 상황, 그리고 추가적인 질적 분석(상식)을 통해 기업의 미래 그림을 예측해 볼 수 있는 토대를 마련할 수는 있을 것이다.

지금까지 세 번에 걸쳐 ROE, ROA, ROIC를 살펴보았다. 이를 통해 기업의 수익성을 파악할 수 있는 능력을 기르게 되었다. 수익성에 따라 모든 기업을 순위대로 나열할 수 있을 것이다. 분명 수익성이 좋은 기업이 있고, 나쁜 기업이 있다. 될 수 있으면 수익성이 좋은 기업을 사는 것이 좋다. 하지만 그런 기업은 일반적으로 비싸게 거래되기 마련이다. 만약, 터무니없이 비싼 가격을 지불하여 그 기업을 매수한다면 수익률이 하락할 것이고, 심지어 마이너스가 될 수도 있다. 수익성이 좋은 기업을 고르는 것보다 더 중요한 것이 그 기업을 비싸지 않게, 최대한 싸게 사는 것이 중요하다. 다음시간에는 이 문제에 대해 이야기해보도록 하자.

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