순환매 장세, '은행주' 뜰 수 있을까

요약

• 현재 주식시장은 4계절 중 '봄'에 해당
• 기준금리 최저로 은행주 상승 전망
• 은행주 PBR 0.5배로 밸류에이션 매력 높음

코스피가 4년여만의 박스권에서 벗어나 대세 상승기에 접어들 것이란 전망이 나옵니다. 상승장의 특징 중 하나가 ‘순환매’ 입니다. 주식시장에 자금이 유입되면서, 투자자들의 매수세가 일정한 주기를 갖고 특정 업종에 집중되면서 주가가 돌아가며 오르는 현상입니다.

연초부터 증권, 건설, 조선, 정유, 화학, 제약주를 중심으로 순환매 장세를 연출하며 코스피를 2150선에 안착시켰습니다. 지난주에는 그간 소외 받았던 자동차주에 매기가 쏠리기도 했습니다. 이미 많이 올라버린 업종보단 앞으로 주가 상승이 기대되는 다음 타자를 찾는 것이 투자자 입장에선 중요할 것입니다.

필자는 은행주를 차기 유망주로 꼽습니다. 1) 금리가 역사상 가장 낮고 2) 이제 막 상승하기 시작했으며 3) 코스피 중대형주 중에 가장 밸류에이션 매력이 높기 때문입니다.

주식시장의 4계: 지금은 ‘봄’

일본의 유명 애널리스트이자 주식시장 흐름 읽는 법의 저자 우라가미 구니오는 주식시장을 4계절에 비유했습니다.

'금융장세', '실적장세', '역금융장세', '역실적장세'가 바로 그것입니다. 금융장세는 주식 시장의 대세 상승 초기입니다. 경제성장률은 낮고, 기업 실적이 부진하는 등 전반적인 경기침체 상황입니다. 이때 정부는 각종 부양정책을 사용하죠. 추경예산 편성 및 금리인하가 대표적입니다.

주목할 것은 현재 시점이 금융장세와 유사하다는 것입니다. 기준금리가 사상 최저이며, GDP 성장률, 물가상승률이 사실상 ‘제로’에 가깝고, 이에 따라 정부에선 강력한 경기부양책을 펼치고 있습니다.

신호탄은 증권주가 먼저 터뜨렸습니다. 올해 증권업종의 상승률은 단연 최고로 무려 59%에 달합니다. 주식시장에 자금이 유입되면서 거래량이 활발해졌고, 밸류에이션 매력까지 더해져 주가가 꾸준히 올랐습니다.

반면 증권주에 비해 은행주는 잠잠하다가 지난주부터 오르기 시작했습니다. 이제 은행주에 투자자들의 관심이 쏠리는 국면입니다.

은행주, 상승의 ‘휘슬’ → 기준금리 ‘최저’ 

역사적으로 은행주의 본격적인 상승은 기준금리가 사상 최저인 시점부터입니다. 지난 2003년 12월부터 현재까지 기준금리와 은행업종 지수를 비교하면 역의 상관관계를 갖는 것을 알 수 있습니다. 상승이 시작되는 시점은 정확히 기준금리가 가장 낮을 때입니다.

지난 10년간 은행주는 총 2번의 상승기를 맞았습니다. 먼저 2004년입니다. 당시 기준금리는 3.75%에서 3.5%(04년 8월), 3.25%(04년 11월)로 두 차례에 걸쳐 낮아졌습니다. 은행업종 지수는 2004년 7월까지 꾸준히 하락하더니, 빠르게 반등했습니다. 정확히 2년간 140%가까이 올랐습니다.

다음은 글로벌 금융위기 직후입니다. 한국은행이 기준금리를 5.25%(08년 9월)에서 단 5개월 만에 2.0%(09년 2월)로 빠르게 내리자 은행주는 달리기 시작합니다. 정확히 기준금리를 2.0%로 내린 시점부터 2009년 12월까지 10개월 만에 150%가량 상승했습니다. 금리가 빨리 하락한 만큼, 주가도 단기간에 급등했습니다.

이후 2011년 유럽 발 재정위기가 터지면서 은행주는 장기간 하락의 길로 접어듭니다. 그리고 지난주, 본격적인 상승의 기지개를 폈습니다.

은행주, 실적은 중요하지 않는가?

그렇다면 왜 은행주는 금리가 최저인 시점에 부각될까요. 일반적으로 금리가 하락하면 은행의 실적에 부정적입니다. 은행은 고객들로부터 예금을 받고 이자를 지불하며, 받은 예금으로 대출을 해줘 이자수익을 얻습니다. 대출이자와 예금이자와의 차이가 은행의 주 수익원입니다. 이 차이를 예대마진이라 하며, 예대마진이 클수록 은행이 돈을 잘 버는 구조로 갑니다.

그런데 금리 하락 시기엔 예대마진이 축소됩니다. 예금이자율보다 대출이자율이 더 많이 하락하기 때문입니다. 즉 금리가 사상 최저라는 것은 은행의 예대마진이 가장 낮을 때란 말과 같습니다. 실적이 가장 부진할 수 밖에 없는 시점입니다.

하지만, 대출이 가장 활발한 시기이기도 합니다. 금리가 싸니 대출이 늘어납니다. 최근 뉴스를 보면 주택담보대출이 예년보다 급증했다는 소식을 쉽사리 접할 수 있습니다. 예대마진이 축소돼도 대출이 늘어 실적 감소를 어느 정도 상쇄할 수 있습니다.

더 중요한 것은 금리가 더 이상 하락하기 힘들다는 사실입니다. 반대로 말하면, 상승할 일만 남았다는 겁니다. 금리가 반등하면 은행의 실적이 급격히 개선됩니다. 대출금리는 대부분 변동금리입니다. 금리가 상승하면 곧바로 고금리를 반영할 수 있죠. 하지만 예금은 그렇지 않습니다. 또한 금리 상승 시기엔 예금금리보다 대출금리를 더 많이 올릴 수 있는 것도 실적 개선의 이유입니다. 

실제 은행업종의 순이익 합계를 보면, 금리가 상승하는 시기에 급증하는 것을 확인할 수 있습니다. 이런 이유로 금리가 최저점일 때 은행주는 더 이상 나빠질 게 없으며, 좋아질 일만 남았다는 것을 의미합니다.

앞서간 증권주 따라 갈까.

역사적으로 은행주와 증권주의 주가는 동행했습니다. 올해는 증권주가 먼저 강하게 박차고 나가는 모습입니다. 지금과 같은 디커플링 현상은 오래가진 않을 것으로 판단됩니다.

밸류에이션 매력도 은행주가 가장 높습니다. 현재 은행업종의 PBR은 0.52배에 불과합니다. 그렇다면 은행주의 상승여력은 어느정도 일까요. 과거처럼 금리가 4~5% 수준까지 높아져 실적이 현재보다 급증할 가능성은 낮습니다. 핀테크 도입에 따라 시장의 판도가 변할 수도 있습니다.

그럼에도 불구하고 최소한 점고점까진 갈 수 있을 것으로 판단됩니다. 은행업종 지수로 보면 350~360선입니다. 현재 은행업종 지수는 260선입니다. 전고점까지 상승한다면 Upside는 30~40%입니다. 그래봤자 PBR은 1배가 채 되지 않습니다.

리스크: 추가 금리 하락

만약 한국은행에서 기준금리를 한 차례 더 인하한다는 분위기가 짙어 질 시 은행주의 상승은 지연될 수 있습니다. 단기적으로 실적 감소가 예상되기 때문입니다. 다만 상승이 지연될 뿐이지 길게보면 은행주의 상승은 지속될 것으로 판단됩니다.

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