일동제약, “남은 시간은 단 보름” 보여줄 카드는?

요약

• 지주회사 전환을 위한 현물출자 유상증자는 무엇인가?
• ‘아직 덜 올랐는데..’ 시장의 실망 매물
• 주어진 시간은 “보름”, 보여줄 카드는?

반등하던 일동제약 주가에 제동이 걸렸습니다. 지난 3일 한때 2만850원까지 오르며 4개월 만에 2만원을 돌파했던 일동제약은 다시 18000원 선으로 주저 앉았습니다. 

주가 하락의 배경은 일동홀딩스의 지분교환 공시입니다. 일동홀딩스는 지난 6일 지주회사 요건 충족을 위해 일동제약 주주들을 대상으로 현물출자 방식의 유상증자를 실시한다고 밝혔습니다. 다음 날 일동제약은 8% 하락했습니다. 

지분교환 공시가 부정적으로 작용한 이유는 무엇일까요? 단순히 유상증자라서? 그 배경부터 짚어봅니다. 

지주회사 전환을 위한 현물출자 유상증자는 무엇인가?

“지주회사 전환”
“현물출자”

어려운 용어가 난무합니다. 간단하게 설명하면 다음과 같습니다. 지주회사 요건을 갖추기 위해서는 지주회사가 자회사(사업회사) 지분을 20%(비상장사의 경우 40%)이상 확보해야 합니다. 사업회사 지분을 돈을 주고 사들이면 엄청난 자금이 소요됩니다. 따라서 지주회사가 사업회사 주주들을 대상으로 지주회사 주식을 줄 테니 사업회사 주식을 달라고 하는 방법을 사용합니다. 이게 바로 현물출자 방식의 유상증자라고 합니다. 쉽게 말해 지분을 교환하는 방식이죠. 

일동제약은 지난해 일동홀딩스와 일동제약으로 분할하며 지주회사 체제를 전환의 신호탄을 쐈습니다. 그리고 지난 6일, 드디어 현물출자 방식의 유상증자를 실시하며 일동제약 주주들을 대상으로 공개매수를 단행합니다. 홀딩스 주식을 줄 테니 일동제약 주식을 달라고 말이죠. 

‘아직 덜 올랐는데..’ 시장의 실망 매물

그런데 왜? 일동제약 주가는 부정적으로 작용한 것일까요? 결론부터 말하면 재료 소멸입니다. 지주회사 분할을 하면 지주회사 주가는 하락, 사업회사 주가는 상승하는 것이 일반적입니다. 영업자산은 사업회사가 다 가져가고 지주회사는 사실상 껍데기 밖에 남지 않기 때문이죠. 

펀드먼탈 관점 말고도 사업회사가 강점을 띄는 이유가 있습니다. 바로 대주주가 지주회사 지분을 확보하는 데 유리한 구도로 흘러가기 때문이죠. 지주회사 주가가 약세, 사업회사 주가가 강세가 되어야 지분교환 시 대주주가 지주회사 지분을 많이 확보할 수 있습니다. 아래 그림을 참고하시면 이해가 쉽습니다. 

따라서 시장은 최근 일동제약의 주가 상승은 이제 시작이라고 봤을 겁니다. 분할 후 오히려 주가가 하락했으며 최근에서야 반등을 시작했기 때문입니다. 일동제약의 분할 기준가격은 2만8700원으로 그 정도는 올라야 지분교환을 실시하지 않겠느냐 하는 바람이었을 것입니다. 4분기 양호한 실적, 10% 주식배당 등 호재성 공시를 쏟아내기 시작한 시점이라 더욱 그러했을 겁니다. 

하지만 예상을 깨고 너무 빨리 지분교환을 실시한 것입니다. 달리 말하면 대주주 입장에선 주가를 부양해야 하는 이유가 소멸된 것입니다. 이에 대한 실망 매물이 지난 7일 일동제약의 주가를 끌어 내린 것으로 보입니다. 

주어진 시간은 “보름”, 보여줄 카드는?

그러나 아직 끝난 것이 아닙니다. 적어도 3월 초까지는 일동제약 주가는 양호한 흐름을 지속해야 합니다. 이유는 소액주주들의 현물출자 방식의 유상증자 참여 이슈 때문입니다. 

만약 일동제약 주가가 계속해서 부진한다면, 주주들은 일동제약 주식을 일동홀딩스 주식으로 교환할 것입니다. 일동홀딩스는 일동제약 주식을 1만9035원에 매수한다고 밝힌 바 있습니다. 달리 말하면 일동제약 주가가 1만9035원 밑으로 내려가고 일동홀딩스 주가가 견조하다면 주주 입장에선 교환하는 것이 이득입니다. 

이 경우 대주주가 일동홀딩스 지분을 원하는 만큼 확보하지 못합니다. 일동홀딩스가 공개매수한다고 밝힌 일동제약 주식은 520만주입니다. 만약 오너일가만 청약에 참여하면 일동제약 주식 520만주를 모두 일동홀딩스 주식으로 바꿀 수 있습니다. 그럼 오너일가의 지주회사 지배력은 막강해집니다. 

그런데 오너일가 외 다른 주주들이 주식교환에 응한다면 오너일가의 지주회사 보유 지분은 희석됩니다. 일동제약은 과거 녹십자와 경영권 분쟁을 겪은 바 있습니다. 그 누구보다도 지배력을 곤고히 하고 싶은 욕구가 강력할 것입니다. 

청약예정일은 3월 9일부터 28일까지입니다. 이때까지 오너일가는 일동제약이란 주식을 매력적으로 비춰지게 끔 해야 합니다. 다른 주주들이 홀딩스 주식으로 바꾸지 않게 말이죠. 남은 시간은 보름 남짓입니다. 따라서 그 동안 무언가를 보여줘야 합니다. 주주총회, IR, 전망공시 등의 수단을 써서 말입니다. 

일동제약의 12개월 선행 PER은 11배 수준입니다. 제약 업종 중에서 밸류에이션 매력이 높은 편에 속합니다. 매력적인 밸류에이션 만큼이나 주가가 화답할 지, 과연 대주주는 어떤 노력을 기울일지 지켜봐야겠습니다. 

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