MAP 투자콘서트 - '펀드매니저는 어떻게 종목을 발굴할까?'

요약

• 최근 여러 대외 변수들로 특히 중소형주의 하락이 두드러졌음
• 하지만 기본적으로 중소형주의 주가는 과도한 면이 없지않아 있었음
• 오히려 이럴 때일수록 체계적인 리스크 관리가 필요
• 또한 이런 변동성에서 비로소 기회가 창출, 변동성을 즐겨야 함

지난 목요일, 카카오증권에서 주최하는 MAP 투자콘서트에 다녀왔다. 평일 저녁이었음에도 불구하고 많은 분들이 찾아주셨는데 MAP에 입점해있는 자문사의 운용역분들이 해주시는 여러 이야기를 들을 수 있었던 꽤 의미있었던 자리였다. 그 때 당시 운용역분들께서 해주신 이야기들을 공유하는 차원에서 이번 글을 기고하게 됐다. 해당 글은 당시의 녹음본을 기반으로 작성하였으며 매끄러운 문장 구성 및 연결을 위해 조금씩만 각색했을 뿐, 핵심적인 내용의 수정은 없음을 미리 밝히는 바이다.

질문 1

트럼프 당선 소식에 한국 시장이 크게 출렁거렸다. 물론 오늘 (그때가 10일이었다.) 빠르게 반등을 했지만 대선 전부터 코스닥 중소형주는 많이 빠졌었고 회복하는데 많은 시간이 걸릴 것으로 보이는데 최근 이런 중소형주 하락의 원인과 대응 방안에 대해 이야기를 해달라.

이룸투자자문

트럼프 이슈로 많이 빠지고 반등도 하긴 했지만 우리는 많이 빠진 이유가 꼭 대선 떄문이라고는 생각하지 않는다. 기본적으로 하반기 중소형주의 주가는 조금 과하지 않았나 생각이 든다. 우리는 기본적으로 밸류에이션이나 주가상승률이 과한 종목들은 배제하기 편인데 가뜩이나 밸류가 부담스러웠던 상태에서 트럼프 이슈가 겹치면서 그렇게 된 것 같다.

가장 좋은건 주가가 빠질 때 미리 현금화 하는게 최고일 것이다. 어제 전체 포트의 2%가 빠졌고 오늘 반등해서 2.5%가 올랐는데 만약 어제 샀다면 전체 포트의 2.5%가 상승했을것이다. 하지만 그게 실제론 말처럼 쉽지만은 않기 떄문에 시장을 예측해서 주식 비중을 늘리고 줄이고를 하진 않는다.

많은 종목들을 공부해보면 섹터별로 혹은 종목별로 과도해보이는 종목들이 있다. 과도한 밸류로 주가가 과하게 오른 것들, 이런 것들은 자연스럽게 비중을 축소하면서 다른 섹터로 포트폴리오를 이동한다. 그럼에도 불구하고 딱히 종목이 안보인다면 그때 현금을 늘린다. 또한 시장에 하락이 예측된다면 그땐 이제 강하고 핵심적인 종목들로 압축을 한다.

정리를 하자면 시장을 예측하진 않고 종목으로 접근해서 과하게 비싼 종목들은 줄이고 밸류에이션 매력이 큰 종목들로 포트폴리오를 이동을 하면서 시장의 하락을 자연스럽게 피하는 쪽으로 포트폴리오를 운영한다.

람다투자자문

최근 원치 않은 급락장들이 연출됐는데 이에 대해 많은 투자자들이 스트레스를 호소하고 있다. 하지만 우리는 기본적으로 주식투자를 함에 있어서 특히 개인투자자의 경우 스트레스를 받는다는 것 자체가 전략적인 자산 배분이 잘못된 것이 아닌가 라고 생각을 한다. 이럴 때 일수록 자신의 포트폴리오를 다시 한번 되돌아보고 자신이 손실을 얼마정도까지 감내할 수 있는지 파악해보는 것이 필요할 것 같다.

투자란 것은 기본적으로 안전자산 대비 리스크를 감내하면서 수익을 창출하는 행위인데 물론 항상 이익이 나면 좋겠지만 반대로 손실 역시도 언제든지 발생할 수 있다. 이런 상황속에서 본인의 고정 수익은 얼마나 되고 그 중에서 본인은 어느정도까지 손실을 감내할 수 있는지부터 파악을 하고 내가 향후 손실이 나는 최악의 상황이 발생했다면 어느정도까지 감내를 할 수 있을지를 파악해서 그에 맞는 투자 비중만 리스크가 있는 자산에 배분을 하는 것이 바람직하지 않나 한다.

주식 투자란 기본적으로 싸게 사서 비싸게 파는 것이다. 정말 자산 관리가 잘 돼있고 자산 배분이 잘 돼있었다면 이런 하락장에서 비축해둔 현금으로 새로운 기회를 창출했을 수 있었을 것이라 생각되지만 대다수의 투자자들은 그렇지 못한다. 본인만의 투자 성향 및 철학의 정립 자체가 부재하신 분들이 많다는 의미이고 이런 것 자체가 잘못된 것이 아닌가 생각이 든다

리스크 관리란 투자가 집행된 때부터 하는 것이 아니라 최악의 상황이 발생했을 때를 가정해서 발생 가능한 모든 시나리오에 대한 대응 방안들을 짜놔야 하는, 사전적인 것이 아닌가 생각이 된다.

즉, 리스크 관리라는 것은 사후가 아닌 사전에 인식을 하고 있어야지만이 이런 하락장에서 수익률을 방어를 할 수 있지 않나 생각이 든다.

한가람투자자문

변동성을 즐기라는 말씀을 드리고 싶다. 이런 하락장이 왔을 때 겁이 난다는 것은 보유 종목에 문제가 있거나 하락에 대한 대비책 없이 투자한 것이라고 생각한다. 이런 하락장이 왔을 때는 본인이 사고싶었던 주식을 담을 수 있는 기회라고 생각한다. 우리도 기본적으로 주식시장을 예측하진 않고 어떻게 대응할지만 고민하는데 결국 이럴떈 현금을 비축하고 있는게 리스크를 줄이는 것 같고 시장이 빠질 때 겁먹는 것 보다 시장이 반등할 때 어떻게 대응할까 준비하고 있는게 맞는 것 같다.

또한 우린 진입시에 나갈 자리까지 미리 선택하고 들어간다. 증권사 자기자본운용 부서(프랍데스크)에서 근무했었는데 아무래도 절대 수익률을 추구했던 부서였다 보니 로스컷에 대한 것을 신경 많이 쓰는 편이다. 예컨대 -20% 로스컷이라면 적어도 두배 정도인 40% 정도는 먹을 수 있는 주식이 아니라면 들어가진 않는다.

손해가 난다면 그냥 로스컷 하고 나간다. 대신 선택을 할 당시는 분명 좋은 기업이었기 때문에 로스컷을 해도 언제든 다시 들어갈 준비를 한다. 그래서 하락장엔 겁먹기보단 즐기라는 말씀을 드리고 싶다.

우리의 경우 상반기 나쁘지 않았는데 수익률이 올라올 수 있었던 때는 올 초 코스닥 서킷 걸렸을 때와 브렉시트때였다. 남들이 겁내는 자리는 분명한 기회이다. 그런걸 좀 활용하라고 말씀드리고 싶다.

질문 2

비단 트럼프 이슈 뿐만 아니라 국내 정치문제부터 미국의 금리인상 문제까지 여러 이슈들이 겹쳐있는데 투자자들은 이런 대내외 이슈에 어떻게 대처해야 할까?

이룸투자자문

사실 국내외 이벤트는 단기적으로는 변동성이 있을지 몰라도 장기적으로 보면 하나의 잔파동에 불과할 것이라 그렇게 중요한 것은 아닌 것 같다. 오히려 이럴 때일수록 우린 비중을 늘렸다.

미국 이슈에 대해서는 트럼프의 정책 자체가 기본적으로 한국에 썩 우호적인 환경은 아닌 것은 맞지만 그렇다고 이슈에 대해 이리 흔들 저리 흔들 하는 투자는 지양하고 있고 이럼에도 불구하고 성장할 수 있는 기업, 이럼에도 불구하고 저평가된 기업을 찾아가는 과정을 겪다 보면 이런 대외변수에 흔들리는 산업들은 자연스럽게 피하게 되더라. 또한 금리 이슈 역시 물론 이번 12월에는 올리긴 하겠지만 그 다음 인상이 언제냐일텐데 그건 결국 미국의 경기 회복에 따라 좌우될 것이고 이 역시 결국 그렇게 큰 이슈는 아닐 것이다.

람다투자자문

람다에서도 역시 이런 대내외 변수에 대해선 그닥 신경을 쓰고 있지는 않다. 왜냐하면 이러한 이벤트들을 모두 예측한다는 것 자체가 불가능할 뿐더러 이벤트들이 벌어진다면 그 다음날 다 반영돼서 장이 시작되기 떄문에 이런 마켓 리스크를 우리가 좌지우지할 수 있는 것은 아니라고 생각한다. 혹자는 “내가 정말 공부를 해봤더니 어떤 리스크가 있고 어떤 변동이 있고 어떤 산업이 떠서 이렇게 포트를 짜야될 것이다” 라고 얘기를 하지만 과연 예측한 대로 모든 일들이 그렇게 벌어질 것인가 하면 절대 그렇지도 않다. 현실은 절대로 예상과 동일하게 일어나지 않는다. 항상 예상과 다르게 움직이기 떄문에 그걸 잘 대응하고 잘 받아들이는 것이 정말 중요한 것이라 생각한다. 트럼프가 어떤 공약을 내걸었다고 해서 실제 실천할지 말지조차 아무도 모르는 일이다. 트럼프의 대선 공약이 실제로 벌어졌을 때, 그 때 어떻게 대처해야 할지만 생각하면 될 것이다.

시장에는 두가지 위험이 존재하는데 우리가 아무리 노력해도 제거가 안되는 체계적 위험(시장 위험)이 있고 노력으로 없앨 수 있는 비체계적 위험(개별 기업 위험)이라는 것이 있다. 비체계적 위험은 내가 그 회사를 충분히 공부하고 분석했을 때 종목 분산을 통해 어느정도 제거는 될 수 있다고 생각한다. 이러한 대내외적 이슈를 분석하기보다는 오히려 내가 투자한 종목 내지 투자할 종목들에 대한 분석을 하는게 중요하다고 생각한다. 우리는 기본적으로 바텀업 방식으로 종목을 골라서 이런 대내외적인 이슈에는 거의 신경을 쓰지 않는다.

한가람투자자문

우린 기본적으로 정책에 반하는 기업을 고르진 않는다. 시장이 흘러가는 방향과 맞는 기업을 고르려고 하고 있다. 앞서 말씀하신 것 처럼 마켓 리스크 중 하나가 매크로 변수일텐데 개별기업을 하다보면 그런 것들은 통제할 수 없는 변수다보니 매크로에 영향을 받는 기업들은 되도록이면 편입을 하지 않고 있다. 은행주 정유주 이런 것들은 이 회사들의 주가를 결정하는 매크로 변수를 우리가 어떻게 할 수 있는 부분이 아니기에 이런 매크로 변수에서 비교적 자유로운 중소형주를 위주로 포트에 편입하고 있다.

질문 3

과연 제도권에서 큰 돈을 굴리면서 많은 수익률을 내는 분들은 종목을 어떻게 고를까? 종목 고르는 기준과 노하우에 대해서 코멘트를 해달라.

이룸투자자문

종목을 발굴함에 있어서 사고의 틀과 습관이 중요한 것 같다. 결국 투자란 것이 세상의 변화 속에 포진된 기업들과 동행하는 것이다. 그러려면 세상의 변화를 알아야 할 것이고 세상의 변화를 아는 방법은 결국 습관인 것 같다. 이 습관을 사고의 틀로 걸러서 종목을 뽑아내는 것이다. 주변의 것들을 바라보면서 생각했던 아이이디어들이 쌓이다보면 그것들이 모두 거미줄처럼 연결이 되면서 하나의 프레임이 완성이 되는데 그 프레임 안에서 걸러지는 기업들이 꽤 많이 있다. 몇 년 전부터 사람들은 '공차' 를 많이 먹는데 그 공차의 포장해주는 기계가 있다. 비닐로 포장해주는 기업인데 물론 비상장사지만 핵심은 이런 관찰을 하다보면 아이디어이 나오는 것이고 이런 아이디어들이 뉴스, 관련 정보와 섞이면서 여기서 또 생각지도 못한 아이디어들이 많이 생성된다. 안경을 쓰는데 너무 불편해서 렌즈를 끼려고 렌즈를 찾아보다 아큐브 렌즈보다 저렴한 국내 제품 클라렌 렌즈(인터로조)가 걸리게 됐고 와이프의 화장품을 찾다 보니 미샤(에이블씨앤씨)가 걸리게 됐다. 이런 다양한 아이디어들을 사고의 틀로 엮어내는 것은 훈련의 결과이지 않을까 생각이 된다. 주변의 변화를 관찰하는 것이 중요하다고 생각한다.

람다투자자문

우리는 시장에서는 아직 잘 안쓰이는 PSR지표를 사용해서 종목을 고른다. 즉, 전통적인 판단인 이익 대비 시총이 아닌 매출 대비 시총으로 종목을 고르고 있다. 일반적으로 많은 분들이 PER, PBR로 밸류에이션을 많이 하시는데 이익이라는 것은 회사가 언제든지 자의적으로 다른 계정과목보다는 비교적 수월하게 조정을 할 수 있는 부분이기 떄문에 우리는 손익계산서의 가장 윗단에 위치한 매출액으로 밸류에이션을 한다. 회사란 것이 매출이 있어야 이익이 가능하고 매출이 나지 않는다면 기본적으로 영속할 수 없기 떄문에 매출액을 가장 많이 보고 그 아래로 매출 원가의 구조도 보는데 원가 구조가 어떻게 나왔는지 역시 많이 분석을 하고 있다. 남들과는 조금 다를 수 있겠으나 결과적으로 변동성을 줄이기 위한 밸류에이션 방법이라고 생각해주시면 될 것이다. 남들이 이익에 집착할 때 우린 그 이익의 원인을 보려고 노력하고 있다.

한가람투자자문

우린 기본적으로 중소형주를 위주로 플레이를 하는데 중소형주를 하는 이유는 기본적으로 대형주보다는 주가상승의 유인들이 더 많기 떄문이다. 대형주의 주가 상승 요인은 주로 실적 이슈겠지만 중소형주의 경우 실적 이슈 말고도 인수합병 이슈도 있고 애널리스트들이 커버도 안하고 있다보니 그 기업들이 시장에서 재평가되면서 주가가 업그레이드 되는 경우도 있는 등 주가 상승으로 이어지는 트리거들이 훨씬 많기 떄문에 중소형주 위주로 플레이를 하고 있다.

종목을 고르는 기준은 우선 산업 자체는 성장하는 산업이어야된다. 그래야 주가 상승의 확률이 더 높기 때문이다. 또한 현재 저성장 국면의 어려운 시장 상황이다보니 기존 산업에서 추가적으로 성장 동력을 찾으려는 회사를 고르고 있다. 본업에서 성장 동력을 찾는 방법이나 계열사 내지 지분을 들고 있는 회사를 통해 성장 동력을 찾으려는 회사를 고르고 있다. 이런 식으로 변화하고자 노력하는 기업들을 많이 보고 있고 시장을 확대하려고 하는 기업들도 많이 본다. 또한 정책에 반하지 않는것들도 편입한다.

또한 우리 회사는 국민연금, 조단위 펀드를 운용하는 패시브 펀드 역시 운용하고 있는데 이런 큰 펀드들은 기본적으로 개별기업보다는 시장을 먼저 본다, 개별기업 비중보단 섹터 자체의 비중을 맞추려고 하거나 본부에서 나오는 가이던스에 맞추려고 하는데 이 부분 역시 잘 주시하고 있다가 이동하는 섹터를 잘 포착해 미리 선점해서 들어가기도 한다.

질문 4

종목 발굴함에 있어서 이것만큼은 체크하는게 있는가?

이룸투자자문

중요하게 생각하는 부분은 "그 회사의 사업 모델이 성장하고 있는가, 그 성장의 속성이 자기 강화적인 속성을 갖고 있어서 성장할수록 더 성장의 동력이 창출되는 모델인가?" 이다. 예를 들면 네이버의 경우이다. 사람들이 모이면 모일수록 오히려 그 회사의 해자가 되는 것이다. 그 다음으로 밸류에이션을 보는 것 같다. 성장주라고 하는 것들이 사실은 시장에 이미 반영된 경우가 많다. 이럼에도 불구하고 이미 주가가 과하게 반영된 것들은 투자를 과감히 포기한다.

관점도 중요한데 총 세가지 관점으로 분류를 한다. 첫째는 투자자의 관점, 둘째는 시장의 관점, 그리고 마지막 셋째는 오너의 관점이다. 각 주체들이 과연 해당 회사를 어떻게 바라보는지에 대한 고민도 역시 한다.

람다투자자문

람다는 아까도 말씀드렸지만 PSR을 사용한다. 기본적으로 매출액 대비 시총이 낮은 기업들을 선별한다. 매출액이 높은데 왜 시총은 낮을까를 생각해보면 이 회사의 마진은 낮을 수 있기 때문이라고 생각하고 마진이 낮은 저성장 기업도 우린 투자를 한다. 왜냐하면 이 회사가 매출이 높다면 그건 소비자들에게 높은 브랜드 인지도를 갖고 있다는 것이다. 이익이 낮기 때문에 낮은 시총을 유지할 뿐이다. 이런 경우 마진 개선 가능성을 기대해볼 수 있다. 예를 들어 깨끗한나라의 경우 이 회사의 성장 가능성은 그렇게 높진 않을지라도 이 회사는 원재료 값, 즉 펄프값에 따라 이익이 연동되는데 실제 펄프값이 2016년 대비 지금까지 약 16%정도 하락했다. 이렇다면 매출액이 높으면 높을수록 원가가 낮아짐으로써 이익에 반영되는 수치는 더더욱 클 것이라 생각된다. 그래서 낮은 PSR 종목을 선호한다. 원재료단의 하락으로 향후 이익단에서 어느 정도나 더 큰 레버리지가 나느냐는 결국 매출액의 사이즈일 것이다. 매출액이 클수록 같은 원재료 하락이 발생했을 때 이익단에서 더 큰 레버리지가 발생하는 것이다.

한가람투자자문

시장에서 누구나 다 같은 생각을 하는 회사의 주가는 가지 않는다고 생각한다. 예컨대 이 기업은 멀티플 20배 짜리라고 시장 참여자들이 평가한다면 우리는 절대로 20배를 주지 않고 그 언더로 준다. 주식이란 결국 내가 매도를 하고 싶을 때 내 가격으로 누군가 사줬을 때 매도가 체결되는 것이다. 즉, 20배를 주지 않고 15배정도만 줘서 20배의 값을 부르는 시장 참여자들에게 매도하고 나온다는 생각으로 플레이를 한다.

또 보고 있는 것은 헤게모니의 이동이다. 예컨대 작년 11월 말 애플의 실적이 한번 둔화되는 순간이 있었다. 그 순간 헤게모니는 삼성전자로 이동했다고 생각했다. 그 때부터 애플과 삼성전자의 주가는 차별화를 보였다. 에너지 기업도 마찬가지였다. 유가가 한창 꺾이던 시절 어느 순간 미국의 에너지 기업은 주가가 계속 내려가는 반면, 국내 에너지 기업은 컨센서스가 하향되는 와중에 주가가 반등에 성공했다. 이런걸 헤게모니의 이동이라고 보는데 결국 헤게모니를 쥐고 있는 나라는 미국일 것이다. 미국이 그 헤게모니를 놓치거나 그게 다른 곳으로 흘러가는 순간 거기서 기회는 발생한다고 생각한다. 즉, 미국이 놓치는 헤게모니는 무엇인가, 그 헤게모니 속에서 수혜받는 나라 내지 기업이 어디인가를 많이 고민하고 이 고민에 맞춰 투자를 한다.

밸류에이션에 대해선 우리는 싼 주식도 플레이하고 비싼 주식도 플레이한다. 가장 중요한 것은 싸질 주식을 사는 것이다. 예컨대 지금 per이 100배인데 내년에 per이 10배가 된다면 이건 그만큼 이익이 늘어난다는 것이기 떄문이다.

질문 5

앞으로 관심을 가져야 할 섹터는 무엇이 있을까?

이룸투자자문

마찬가지로 딱히 섹터를 꼽긴 힘들지만 기본적으로 주가가 과도한 기업은 피한다. 피한다는 의미는 주가가 더 이상 오르지 않는다는 의미가 아니라 오를 여지는 존재하나 우리는 진입하지 않겠다는 것을 의미한다. 반대로 주가가 과도하게 하락해서 아무도 관심을 갖지 않는 기업 내지 섹터는 우리의 관심 대상이다. 우리 입장에서 섹터의 구분 자체는 솔직히 무의미한 것 같다.

항상 관심있는 섹터라고 한다면 인터넷이다. 네이버의 검색의 가치는 점점 더 강해지고 있기 때문에 항상 관심을 갖고 있다. 물론 카카오는 고생해서 손절한 종목이긴 하지만 우리는 5000만의 메신저 트래픽으로 인한 수익화가 빠를 것이라고 생각했었다. 특히 카카오게임을 보면서 컨텐츠가 통신을 만나면 이렇게 되는구나, 카카오는 앞으로도 다른 카테고리를 쉽게 먹을 수 있겠구나라고 생각을 했는데 쉽지 않았었다. 하지만 계속 관심이 가는 기업이다.

람다투자자문

우리의 투자 철학은 ‘세상에 나쁜 자산은 없다’ 이다. 어떤 섹터가 좋네 나쁘네 먼저 판단하는 것이 오히려 수익률을 저해하는 꼴이 될 것이다. 그래서 모든 종목에게서 기회가 있다고 열어두고 있다. 조선업이 어렵다고 하지만 우리는 최근 조선업으로 20%정도의 수익을 내고 나왔다. 결국 어느 시점에 어느 가격에 진입하느냐의 문제가 아닐까 한다.

한가람투자자문

산업이 변하다보면 새로운 섹터가 만들어지기 마련이라 어떤 섹터가 뜨는 섹터인지 판단하기는 어렵다. 섹터보다는 기술의 이동을 봐야 한다. 일단 신기술이 나오면 그 신기술을 갖고 있는 회사가 시장에서 밸류를 받는다. 예컨대 스마트폰 시장이 처음 개화한다면 스마트폰을 만드는 업체부터 부품주까지 1차적으로 날아간다. 그 다음이 바로 그 스마트폰을 이용해 돈을 버는 즉, 다운스트림 회사가 수혜를 받는다. 1차적으로 삼성전자, 애플이 날아갔지만 지금은 그것을 통해 돈을 버는 페이스북이 삼성전자, 애플보다 더 높은 성장률을 기록했다. OLED도 마찬가지일 것이다. 1차적으로 OLED 제조업체가 부각이 된다면 2차적으로는 그 OLED를 통해 돈을 버는 기업이 부각될 것이다. 심지어 그런 기업이 더 큰 돈을 벌 것이다.

성장을 하지 못하는 섹터 내지 주도권을 잃어버린 섹터는 보지 않으려고 한다. 조선, 자동차 같은 섹터가 헤게모니를 다시 가져오지 못한다면, 변화하지 못한다면 그런 회사들은 사지 않으려고 하고 있다.

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