대한약품 ; 단순하지만 확실한 고령화 테마

요약

• 투자 아이디어 : P의 정체 속 Q의 성장, P까지 높아진다면 더할 나위 없을 것
• 전방산업의 규모 자체가 성장중이며 그 속도는 과거보다 점점 더 빨라질 전망
• '수액' 이라는 고령화 트렌드의 수혜 아이템 중 가장 확실하고 강력한 아이템 보유
• P의 2년째 정체, 머지 않아 P가 상승한다면 주가는 그에 대해 화답을 할 것

대한약품은 여러가지 의약품을 판매하는데 그 중에서도 수액 즉, 우리가 흔히 아는 "링거액"을 판매해서 벌어들이는 돈이 전체 매출의 대부분인 아주 심플한 비즈니스 모델(이하 BM)을 영위하고 있다.

 - 대한약품의 수액제품에는 기초수액제, 영양수액제, 특수수액제 총 세 종류의 수액제품이 있다. 특수수액제는 매출이 거의 발생하지 않는다고 보면 되고 기초수액제 : 영양수액제 비율은 7 : 3 정도 된다.

출처 : 사업보고서

 - 한국의 제약시장 규모 자체는 약 19.2조인데 그 중에서도 수액제 시장 규모는 2500억 규모로 비중이 약 1.3%밖에 되질 않는다. 하지만 수액은 일반적인 공산품이 아닌 의약품이라 통상적인 제조업 설비보다 더 고도화된 설비가 필요하다. 신규 진입에 대한 비용 및 연간 CAPEX는 일반 제조업보다 규모가 크지만 그렇다고 수액제 시장 전체의 파이가 그정도로 크지는 않다는 점, 이 부분이 시장 플레이어로 하여금 수액제 산업의 신규 진입에 대한 유인을 떨어지게 만드는 포인트이다.(신규 진입에 대해 정부에서 규제를 하거나 그런건 전혀 아니다)

 - 현재 수액제 시장은 JW : 대한 : CJ 총 3사가 각각 4 : 3 : 3 으로 과점하고 있는 구조이며 당장 대한약품만 해도 업력이 수십년에 달해 그동안 축적해놓은 영업망 역시 하나의 강력한 해자로 작용하고 있어 새로운 시장 플레이어의 등장은 더더욱 기대하기 어려운 상황이다.

 - 필수품으로 지정돼 정부의 가격통제를 받고는 있으나 재미있는 점은 정부에서 수액제를 "퇴장방지의약품" 으로 지정해서 정부가 알아서 P를 올려주고 있다.(P의 상승 요인이 발생하면 회사는 정부에게 "P의 상승 요인이 발생했으니 P를 올려주세요" 하고 증빙 자료를 첨부한다. 그러면 정부는 심사를 해주고 심사가 통과된다면 P가 상승한다.)

투자 포인트

   1) BM 관련 포인트

출처 : 통계청 자료 기반 자체 제작

출처 : 통계청 자료 기반 자체 제작

- 수액의 주요 소비층은 노년층이라 노년층의 비율이 높아질수록 수액 시장 전체의 파이는 커진다. 65세 이상 노인 인구가 빠르게 증가하고 있는 Q의 대세 상승기 속에서 대한약품의 매출은 상장 이래 단 한번도 마이너스 성장을 기록한 적이 없이 꾸준한 성장을 이어가고 있다. 즉, 산업 전체의 성장 동력이 떨어질 수록 해당 산업의 성장 동력은 되려 올라간다고 볼 수 있다.

출처 : 국민건강보험공단

출처 : 국민건강보험공단

- 환자의 입원 일수 증가 추이 및 수액제품을 취급하는 요양기관의 증가 추이 역시 Q의 증가를 기대할 수 있는 이유 중 하나이다.

출처 : 사업보고서 기반 자체 제작

 - Q의 측면 뿐만 아니라 P의 측면에서도 대한약품은 굉장히 매력적이다. 자유 경쟁을 하고 있는 일반 제조업에서의 P의 상승은 자칫 양날의 검이 될 수 있다. 왜냐하면 P를 상승시킬 경우 전체 이익은 보존 내지 증가할 수 있겠지만 그만큼 Q가 줄어들어 시장 내에서의 MS를 경쟁사에게 빼앗길 수 있기 때문이다. 하지만 대한약품의 경우 아예 정부 차원에서 약가를 보전해주고 있기 때문에 향후 가격 정책에 대해서는 회사가 따로 고민을 하지 않아도 된다는 점이 일반 제조업보다는 우월한 점이라 볼 수 있다.

 - 또한 지난 20개의 분기 동안의 약가와 주가를 비교해본 결과 약가의 상승은 곧 주가의 상승으로 귀결이 됐다. 14년도 하반기 이후 약가 인상은 아직 이루어지지 않은 상태인데 2년에 한번 꼴로 인상됐던 과거 추이로 보아 지금부터 슬슬 약가 인상에 대한 기대를 충분히 가져봐도 될 것이다. 만약 약가가 인상된다면 주가는 지금보다 한단계 더 도약을 할 수 있을 것이다. ☜ 대한약품의 투자 포인트

   2) 재무 관련 포인트

출처 : 사업보고서 기반 자체 제작

 - 순이익이 전년 동기 대비 13.16%, 전 분기 대비 2.38% 증가를 했으며 이익은 매 분기마다 새로운 기록을 갈아치우고 있다.

출처 : 아이투자

- 딱히 코멘트를 할 부분이 없다. "돈 잘버는 회사" 대한약품을 한 문장으로 정의하면 이렇게 정의할 수 있지 않을까? 돈을 정말 잘 버는 회사이다. 어마어마한 EPS 성장률 및 그로 인한 높은 수준의 ROE가 모든 것을 말해준다.

 - 이럼에도 불구하고 PBR, PER이 전체 마켓 수준밖에 되지 않는다.

 - 다만 아쉬운건 배당일 뿐, 하지만 대한약품만큼 성장해주는 회사라면 배당은 전혀 문제될 것이 없다.

출처 : 아이투자

필자가 생각하는 적정 시총

출처 : 사업보고서 기반 자체 제작

필자는 대한약품의 16년도 예상 순이익을 영업외비용까지 포함하면 165억원 수준이 될 것이라 예상하고 있다. 조만간 JW생명과학이 상장을 하는데 PER 17 ~ 20배 수준에서 공모가가 형성됐는데 현재 대한약품의 PER은 13배가 조금 안된다. 만약 필자가 추정한 이익 대로 실적이 나와주고 JW생명과학 PER에 준하는 정도인 대략 15배까지만이라도 대한약품의 PER이 높아진다면 165억 * 15(17 ~ 20배에서 공모 초기 분위기 등 약간의 거품 요소를 감안해서 보수적으로 15배로 목표 PER을 잡았다) = 2475억이 대략 적정 시총이 될 것이다. 대한약품은 9월 30일 종가 기준으로 시총이 1761억이므로 현재 시총대비 약 40.5% 더 상승할 수 있다고 판단이 된다. 즉, 현재 주가 29,300원 대비 40.5%가 상승한 41,100원 정도가 적정 주가라고 할 수 있을 것이다.(늘 강조하지만 추정은 추정일 뿐 절대! 맹신하면 안된다)

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