캐나다의 워렌 버핏, 피터 컨딜의 투자 비밀 [안전마진]

요약

• 국내 잘 알려져 있지 않은 투자 대가 ‘피터 컨딜’
• 대단할 것 없지만, 주식투자자로서 꼭 알아야 할 것들
• 캐나다의 워렌 버핏, 피터 컨딜의 투자 비밀 안전마진 [핵심요약]
• 시장 급락은 ‘정확히 언제’를 예측할 수 없다. 다만 준비할 뿐

캐나다의 워렌 버핏, 피터 컨딜의 투자 비밀 [안전마진]
- 지은이: 크리스토퍼 리소길
- 옮긴이: 김상우
- 출판사: 부크온(2014년 1월 27일) - page 296

■ 국내 잘 알려져 있지 않은 투자 대가 ‘피터 컨딜’

피터 컨딜은 워렌 버핏, 존 템플턴, 벤저민 그레이엄처럼 잘 알려져 있진 않지만, 책 제목처럼 캐나다에선 워렌 버핏과 같은 전설적인 투자자 중 하나입니다.

1973년 말 벤저민 그레이엄의 ‘증권분석’을 접하면서 다마스쿠스로 가는 길(인생에 중요한 변화가 일어난 계기)을 인도 받았다고 전해지고 있는데요. 그는 1975년 캐나디언 벤처펀드의 책임자가 되며 그 후 33년간 연 복리15.2%로 100,000%가 넘는 수익을 거뒀습니다.

피터 컨딜의 위대한 성과는 시장상황과 관계없이 자신이 배우고, 믿는 투자철학을 바탕으로 뚝심있게 실천한 결과물이라고 볼 수 있는데요. 그의 투자철학의 모티브는 벤자민 그레이엄의 영향이 컸습니다.

‘1달러짜리를 40센트에 사라’

컨딜 가치펀드가 채택하고 있는 슬로건이자, 그의 투자철학과 투자법을 잘 보여주는 문장인데요. 그는 진정한 의미의 싼 주식이란 그 기업의 주가가 청산가치(내재가치)보다 상당히 낮은 주식이라고 말했습니다. 특히 그런 주식만이 확실한 ‘안전마진’이 있는 기업의 주가라고 말합니다.

이 책은 그가 가치투자자로서 어떠한 길을 걸어왔는지를 여실히 보여주고 있습니다. 그런 점에선 그를 엿볼 수 있다라는 사실만으로 굉장히 설레이는데요. 다만, 이 책의 내용 자체가 재미있게 읽히거나, 독자를 위해 친절하게 설명하다거나 하진 않아(와닿지 내용이나 중요하지 않은 부분이 일부 포함돼 있습니다.) 그 점이 조금 아쉽게 다가오긴 했지만 그래도 이 책을 정독한 이후 만족감은 컸습니다.

■ 대단할 것 없지만, 주식투자자로서 꼭 알아야 할 것들

이 책의 내용이 실로 대단한 비법을 담았거나 굉장히 새로운 것을 담고 있다거나 특별한 툴을 소개하지는 않습니다. 그래서 혹 몇몇 독자들은 기존의 가치투자 서적에서 다룬 누구나 몇 권 읽어보면 알 수 있는 것을 소개한다고 느낄 수도 있습니다.

그러나 이 책은 주식투자자로서 꼭 알아야할 것 즉, 주식투자 어떻게 하면 되는지 더 정확히 말하면 어떻게 하면 실패하는 투자를 하지 않을 수 있는지를 배울 수 있게 됩니다.

대단할 것 없지만, 꼭 알아야 하는 것.

그 답을 다음 핵심요약을 통해 배워갈 수 있었음 하는 바람을 가져봅니다.
 
* 핵심요약에선 온전한 의미 전달을 위해 본문 내용을 그대로 옮겼다는 점을 미리 말씀드립니다.

■ 캐나다의 워렌 버핏, 피터 컨딜의 투자 비밀 안전마진 [핵심요약]

굿맨의 『슈퍼 머니』 3장에서 피터가 받은 계시는 놀랍도록 단순한 것이었다. 요컨대 주식이 싼 것은 그 주식의 PER (이익주가배율) 이 낮아서도, 배당수익률이 좋아서도, 이익증가율이 높아서도 아니다. 이런 지표들이 도움이 되긴 하지만, 진정한 의미의 싼 주식이란 그 주식의 주가가 재무상태표 분석을 통해 계산한 청산가치 (즉 그 기업의 내재가치) 보다 낮은 주식이다. 그런 주식만이 ‘안전마진’을 제공해 준다. (p.12)

회계는 언어에 불과하다. 회계 과정은 두 부분으로 이루어져 있다. 하나는 재무제표를 만드는 과정이고, 다른 하나는 그것을 해석하는 과정이다. 나는 내 업무의 대부분을 재무제표를 해석하는 데 할애했다. 재무상태표에는 거짓이 숨어 있을 수 있다. 한 회사가 보수적인지 적극적인지는 회계를통해 알 수 있다. 회계는 느낌이다. (p.17)

분석가의 전망 (매출, 이익 전망 등) 으로 실제 미래에 일어날 일을 예측해서는 안 된다. 전망의 목적은 길을 비추고, 장애물과 함정을 찾는 것이다. 그럼으로써 경영진을 도와 사건이 발생할 경우 이를 잘 관리해 바람직한 방향으로 전환시키는 것이다. 전망은 문제와 기회를 찾는 용도로만 사용되어야 한다. 전망은 투자의 도구이긴 하지만 결코 전략을 대체할 수 없으며, 포트폴리오 결정을 위한 최우선적인 기초로 사용되어서도 안 된다. (p.20)

피터는 투자 포트폴리오 구축에 필요한 일관된 방법론이나 분석틀을 제공하는 굳건한 이론적 토대를 갖고 있지 않았다. 그래서 피터는 온갖 종류의 투자 이론을 연구했다. 그 결과 그는 두 가지 중요한 결론에 도달했다. 그것은 투자 분석 담당 부서가 사용하는 대부분의 모델은 실제로는 거의 가치가 없다는 것이다. 그리고 일반적으로 사용하기 위해 시장신호를 만드는 것은 바보 같은 짓이라는 것이었다. (p.35)

나의 연구와 경험에 기초해, 우리 펀드 (올 캐나디언 벤처펀드) 는 다음 대부분의 기준을 충족시키는 종목에만 투자할 것입니다.
- 주가가 장부가 이하인 경우. 특히 장기부채를 차감한 순운전자본 이하일 경우
- 주가가 전고가의 1/2 이하인 경우. 특히 역대 최저가이거나 그 근처일 경우
- PER은 10 이하 혹은 장기 회사채금리의 역수 이하일 것 (둘중 더 낮은 PER 적용)
- 이익을 내고 있을 것. 특히 최근 5년간 이익이 증가했으며, 그 기간 동안 적자를 기록한 해가 없어야 함
- 배당금을 지급하고 있을 것. 특히 일정 기간 지속적으로 배당금을 지급해 왔으며 향후 배당금이 증가해야 함
- 장기부채와 은행부채 (부외금융 포함) 는 적절하게 사용되어야함. 필요할 경우 부채를 늘릴 여유가 있어야 함 (p.41)

투자의 궁극적인 능력은 주식을 계속 보유해야 할 때와 매도해야 할 때를 아는 데 있다. 투자는 업무의 99%가 확인하고 또 확인하면서 한 개의 실마리를 가지고 완전한 정보망을 구축하는 일상적이고 진부한 조사 과정이며, 아주 가끔만 영감이 필요한 일이다. (p.61)

피터는 1984년 연차보고서에서 컨딜 가치펀드의 성공을 다음과 같이 평가했다.(~ 중략)

- 가치투자를 하면 오래 보유할수록 10% 후반대의 복리수익률에 가까워지는 경향이 있습니다.
- 손실을 보는 해도 있습니다. 그러나 투자 원칙만 지키면 큰 손실은 피할 수 있습니다.
- 약세장과 침체장에서는 성장투자보다 나은 실적을, 강세장에서는 성장투자보다 낮은 실적을 보이는 경향이 있습니다. (~중량)
- 우리는 확실한 공식에 입각한 가치평가법으로 부외항목 (재무상태표에 없는 항목)까지 고려해, 주가가 청산가치 미만인 주식에 투자하는 방향으로 점차 우리의 투자법을 수정해 왔습니다.
- 우리가 추구한 가치투자의 가장 중요한 성공 요인은 인내, 인내, 또 인내였습니다. 우리에겐 다행이지만 다른 대부분의 투자자들은 이런 인내심이 없습니다. (p.77~78)

피터를 “벌처 본능을 가진 아주 특별한 역발상 펀드매니저”로 묘사하면서, 다음과 같은 피터의 말을 인용했다.
- 조만간 시장은 대다수의 사람들이 틀렸다는 것을 증명해 줄 것이다.
- 개인 투자자들에 대한 나의 최선의 조언은 서로 밀접한 관계가 있는 두 개의 교훈으로 요약된다. 그것은 “인내하라, 그리고 탐욕을 부리지 말라”이다. (p.126)

성공적인 ‘벌처’ 가치투자자의 핵심 특징 중 하나는 본능이다. 멀리서 사자의 시체가 썩어 가는 냄새를 맡을 수 있어야 하고, 꿀벌이 그 사체 안에 만들어 놓았을 꿀도 상상할 수 있어야 한다. (p.184)

좋은 투자 대상을 찾는 두 가지 식견
- 회사에 안전밸브가 있어야 한다. 쉽게 줄일 수 있는 재고, 매각할 수 있는 사업부, 환금성이 좋은 투자 포트폴리오, 신속하게 직원을 줄일 수 있는 능력 등이 그런 안전밸브이다. 그러나 투자자의 확신을 잃으면 어떤 안전밸브도 별 소용이 없다.
- 사업이 지속적으로 좋아지고 있어야 한다. 아주 많이 좋아질 필요는 없다. 꾸준히 좋아지는 게 중요하다.

인내
“인내하고, 인내하고 또 인내하라. 벤저민 그레이엄은 말했다. 인내는 가치투자에 절대적으로 필요한 덕목이다. 그러나 다른 투자 원칙을 따르는 사람들에게도 인내는 필수적이다.”

집중
“집중할 수 있어야 한다. 절대 산만해서는 안 된다. 일시적인 사건이나 외부의 영향에 흔들리지 말아야 한다. 그런 요인들을 고려할 수는 있다. 그렇지만 중요한 것은 자신의 원칙을 고수하는 것이다.”

디테일
“아무리 바쁘고 급해도 작은 활자를 읽지 않고 건너뛰는 실수를 해서는 절대 안 된다. 항상 재무제표의 주석까지 꼼꼼히 읽어라. (p.268)

■ 정리하며: 시장 급락은 ‘정확히 언제’를 예측할 수 없다. 다만 준비할 뿐

1987년 10월 블랙먼데이 (1987년 10월 19일) 가 닥쳤을 때, 컨딜 가치펀드는 자산의 40% 이상을 현금성 단기 금융상품으로 보유하면서, 시장 급락에 충분히 대비하고 있었다고 합니다. 하지만 피터 컨딜도 ‘정확히 언제’그런 급락이 올지는 예측할 수 없었다고 저자는 말했는데요. 사실 현금 비중을 40%까지 늘리게 된 이유는 주식 중 많은 종목들이 장부가를 초과해, 펀드 규정에 따라 자동 매각된 양이 많았기 때문이라고 합니다.

전 세계적으로 10년 주기의 증기 위기설이 돌고, 올해나 내년쯤 급락장이 올거라는 증시 회귀를 믿고, 특별한 대안없이 현재와 다를 바 없는 투자를 해가고 있습니다. 그 이유는 그 날이 정확히 언제를 알지 못하기때문일 텐데요.

투자심리를 다룬 서적을 참고해보면, 주식투자자들은 현금을 보유하고 있는 행위 자체에 불안감을 느낀다고 합니다. 그런 이유 때문에 현 증시에서 현금을 보유중인 투자자는 그다지 많지 않을 거라고 짐작해 볼 수 있습니다.

종목 선정은 수익을 결정짓고, 안전마진 폭은 수익률을 결정지으며, 현금 보유는 한치 앞을 알 수 없는 미스터 마켓(증시)을 이길 수 있는 유일한 필살기 즉, 실패 확률을 최소화하는 방법이 될 수 있습니다.

피터 컨딜, 그가 증시 급락에서도 어떻게 살아남을 수 있었는지 다음 사례를 살펴보며 이 책의 리뷰를 마치겠습니다.

1987년 10월 블랙먼데이 (1987년 10월 19일) 가 닥쳤을 때, 컨딜 가치펀드는 자산의 40% 이상을 현금성 단기 금융상품으로 보유하면서, 시장 급락에 충분히 대비하고 있었다고 합니다.

하지만 피터 컨딜도 ‘정확히 언제’그런 급락이 올지는 예측할 수 없었다고 저자는 말했는데요. 사실 현금 비중을 40%까지 늘리게 된 이유는 주식 중 많은 종목들이 장부가를 초과해, 펀드 규정에 따라 자동 매각된 양이 많았기 때문이라고 합니다. 즉, 현재 내가 사고 싶은 기업들이 상당수 비싸졌다고 판단되는 시점 현금은 확보하는 것이 옳다라고 말이죠.

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