Thumb

우주정복

시장 주목받지 못하는 기업 발굴 및 분석 / 재무제표에 숨겨진 회계적 의미 전달

메모리 테스트 사업의 최강자 - 에이티세미콘

2015/08/07 11:57AM

| About:

에이티세미콘
요약

[에이티세미콘(089530)]

2015.08.06 기준 시가총액 : 585억

PBR : 1.02

PER : 작년 당기순손실을 기록하여 의미없음.

 

 

 

1. 기업 개요

 에이티세미콘은 2001년 7월 27일에 설립된 반도체 패키징 및 테스트를 제공하는 반도체 후공정 업체로, 하이닉스의 TEST LAB에서 분사하여 시작된 기업이다. 에이티세미콘은 진천에 ASSEMBLY 전용라인, 이천에 MEMORY TEST 전용라인, 덕평에 SOC 및 MCP TEST 전용라인을 보유하고 있다. 또한 국내외 종합 반도체 업체들과 팹리스 업체 등 약 70여 고객들에 대한 반도체 후공정 서비스를 제공하고 있다.

 특히 웨이퍼 프로브 테스트 - 조립 - 최종 테스트까지 일괄적으로 이루어 지는 Turn-key service를 제공하고 있으며 주요 제품으로 MCP, CI-MCP, E-NAND, BOC, SIP, FBGA, QFN 등이 있다.

 

2. 투자아이디어의 검증 (의식의 흐름 기법으로 작성하였습니다.)

 2.1. 세미텍과의 합병

 

 반도체는 크게 Design - Wafer Fabrication - Package - TEST의 4가지 공정으로 이루어져 있다. 이 4가지를 모두 한꺼번에 할 수 있는 업체는 IDM이라 하며 우리가 잘 아는 삼성전자나 SK하이닉스가 이에 해당한다.

반도체 공정 중 Design - Wafer Fabrication을 전공정,  Package - TEST를 후공정이라 부른다. 타 반도체 검사업체의 경우 패키징부문과 테스트부문이 구분되어 있어 각각을 담당하는 업체가 따로 존재한다. 에이티세미콘도 기존에 TESTING의 강점이 있는 업체였으며, 세미텍은 PACKAGING의 강점이 있는 업체였다. 그런데 에이티세미콘이 세미텍을 합병함에 따라 PACKAGING과 TESTING을 동시에 수행하는 즉 일괄 공정 체제를 구축하게 되었다.

 이는 반도체 후공정 업체에게 상당한 이점으로 작용할 수 있다. 기존의 세미텍에게 PACKAGING을 맡긴 고객이라면 PACKAGING은 세미텍에게 TESTING은 다른 업체에게 맡길까? 또한 에이티세미콘에게 TESTING을 맡긴 고객이라면 PACKAGING을 다른 업체에 맡긴 후 TESTING만 맡길 것인가? 간단한 이치라고 생각이 된다.

 즉 기존의 세미텍 고객과 에이티세미콘의 고객을 모두 이용 가능하다는 것이다. 실제 TURN-KEY SOLUTION 구축 후 세계적인 파운드리 업체로 부터 수주를 확보한 바가 있다. 또한 후 공정을 수직 계열화 함으로써 비용 절감액이 커지게 된다. 실제로 수직 계열화로 인해 유휴 장비가 발생하였고, 이를 매각하여 분기 당 10억원 정도의 감가상각비의 절감을 달성하였다.

 

 2.2. 메모리 + 비메모리 반도체 테스트 가능

 비메모리 부문은 기존 삼성 시스템 사업부의 비메모리 테스트 검사를 통해서 매출이 발생하였다. 비메모리부문의 경우 테스트시 상당 시간이 소요되기 때문에 마진율이 높은 편이다. : 비메모리 부문의 매출 비중이 커진다면 매출액과 영업이익률이 커진다. (2분기 잠정실적이 공시되었는데, 2014년 2분기 OPM이 2.1%에서 2015년 2분기 OPM이 3.5%로 상승하였는데 이 부문이 증가하지 않았나 라고 추측한다. - 이는 반기보고서가 공시될 경우 판단가능하므로 사실과 다를 수 있다.)

 메모리 부문은 기존 하이닉스의 메모리 반도체 검사에서 비롯된다. 이는 매년 600억 정도의 꾸준한 매출을 보이고 있다. : 메모리 부문의 매출은 결국 하이닉스의 물량이 늘어나는지와 밀접한 관련이 있다.

 비메모리 부문에서 삼성 시스템 사업부의 매출이 지속적으로 상승하고 있다는 점은 긍정적인 요소로 볼 수 있으나, 경쟁자로 하나마이크론, 테스나 등이 존재한다는 점은 위협적인 요소이다.

 메모리 부문은 하이닉스 TEST LAB에서 분사하여 설립된 회사이므로 관계가 돈독하다고 생각되지만 최근(?) 하이닉스 핵심 협력사 32개사가 지분을 공동 출자하여 반도체 후공정 외주업체인 하이셈을 설립하였다는 점은 큰 경쟁요소가 될 수 있다고 본다.

 즉 국내 시장은 기회요인과 위협요인이 동시에 존재하는 상황이다.

 그렇다면 에이티세미콘이 활로를 모색하는 방안은 바로 해외를 개척하는 것이다.

 가트너의 조사에 따르면 후공정 아웃소싱 시장은 평균적으로 매년 6%가량 성장하고 있는 추세이다. 따라서 에이티세미콘이 해외 진출을 할 경우 더욱 더 큰 성장가능성있다. 최근 Turn-key solution 구축을 통해서 경쟁우위를 쌓게 되었고, 이로 인해 일본의 후찌사, 샤프의 비메모리부문에서 매출이 발생하였다는 점은 긍정적으로 보인다. 그러나 여전히 국내 매출 비중이 90%에 달하고 있다.

 

 2.3. GaN 전력반도체 패키징 기술

 용어 자체가 상당히 낯설 것이다. 우선 전력반도체라 하면 여러 IC의 전압과 화면 상태 등을 복합적으로 제어하는 반도체이다. 모바일기기나 배터리로 동작해야 하는 장비들에서 최소한의 전력으로 구동할 수 있게함으로써 배터리 구동시간을 늘리고 전력을 줄이는 데 사용되는 반도체이다. 기존 반도체인 실리콘이나 갈륨비소 대신 갈륨나이트라이드를 사용하여 전력밀도를 최대 10배, 전력 효율을 최대 30% 이상 향상시킨 전력반도체들이 생산되고 있는데(아직 주류를 차지할 만큼 많은 부분은 아니다.) 이를 위해서는 전력반도체에 맞는 소자, 공정, 회로, 패키징 분야의 기술 발달이 요구 된다.

 바로 에이티세미콘은 전력반도체 패키징을 할 수 있는 기술을 개발한 것이다!!!!!!

 최근 전력난에 대한 문제로 전력 반도체에 대한 관심이 증대되고 있으며, 미국이나 독일 등 선진국들에서는 이미 정부 정책적으로 이를 육성하고 있는 실정이다.

(출처 : 가트너, 유진투자증권)

전력 반도체에 대한 정확한 자료가 존재하지는 않지만 2011년 기준으로 보면 미국, 독일 업체가 상위권에 그리고 일본 업체들 역시 진출한 상황이며 어느 정도 M/S를 차지하고 있다.

 자! 그럼 한번 생각을 해보자. 전력 반도체의 M/S 중 어느 정도를 일본업체들이 차지를 하고 있고 에이티세미콘은 일본 향 매출이 서서히 발생하고 있는 추세이다. 그렇다면 전력반도체 PACKAGING을 외주를 준다면 누구에게 줄까? 이 분야는 기술 진입 장벽도 존재하고 마진율이 높은 부분이라는 점을 기억해야 한다. (단, 이는 필자의 바람에 불과하므로 객관적인 사실은 아니다.)

 

3. 기타 고려사항

  3.1. 자사주 처분 공시

 에이티세미콘이 6.15일 자사주 200만주를 처분한다고 공시하였다. 6.15일부터 서서히 자사주를 장내 매도를 통해서 처분하고 있는데 얼마만큼을 처분했으며, 아직 얼마만큼을 더 처분할 지는 필자도 확실하게 파악할 수 없다.

 3.2. 전환사채

 전환사채 100억 존재 - 만기 2018년 (2015년 1분기 기준 - 분기보고서)

 리픽싱 조항이 존재한다. 리픽싱이란 주가가 하락할 때 전환사채의 전환가액을 낮춰서 전환사채를 가지고 있는 사채권자에게 최소한의 안전한 수익을 확보하게 해주는 것이다. 리픽싱 조항이 있는 경우 주가가 하락할 수록 전환가액이 낮아지고 이는 더 많은 유통물량이 풀릴 수 있다는 것을 의미한다. 예를 들어 전환사채가 100억이 있는데, 전환가액이 10000원이라고 가정하자. 이 경우 100억이 전환되어 시장에 유통될 수 있는 주식 수는 100억 / 1만원 = 100만주이지만, 전환가액이 5000원으로 낮아지는 경우 100억 / 0.5만원 = 200만주가 된다.

 에이티세미콘의 주가가 그동안 지속적으로 하락하여 전환가액이 지속적으로 하락하였다. 그러나 가능한 최저 전환가액에 도달하여 더 이상의 하락은 불가능하다는 점이 그나마 위안거리이다. 하지만 전환사채가 꼭 나쁜 것은 아니다. 만약 전환사채가 전환될 경우 유통주식수는 700만주 이상 늘어나게 되지만 부채비율이 급격하게 감소하고 자본이 증가하게 되어 기업의 재무구조는 건실해진다.

 3.3. 고정비 레버리지 효과

  반도체 후공정 외주업체의 경우 반도체 검사장비를 갖추고 있어야 한다. 이로 인한 감가상각비가 상당하게 발생한다. 매출이 있든 없든 항상 일정액의 감가상각비가 발생하기 때문에 매출이 증가하면 할수록 고정비 레버리지 효과에 의해서 OPM이 높게 나타난다. 즉 손익분기점만 넘어가면 매출의 많은 부분이 영업이익으로 그대로 반영된다고 보면 된다. 그렇다면 공장 가동률을 살펴보면 이에 대해서 대략적인 추측이 가능하다.

2분기 실적은 나왔지만 아직 반기보고서가 나오지 않아 1분기를 통해서 추측해보았다.

(출처 : 사업보고서)

 작년 1분기에 비해서 패키징 공장 가동률은 줄었고, TEST 공장 가동률은 증가하여 전체적으로 큰 변동이 없다고 볼 수 있다.

 만약 하반기에 매출이 증가한다면 OP가 상당히 좋아질 가능성도 있고 반면에 매출이 감소한다면 OP가 급격하게 줄 가능성도 있다. 2014년 3분기에 매출액이 기존에 비해(2014년 타분기) 10% 정도  증가했는데 OPM이 14%대까지 나왔다는 것을 보면 알 수있다.

 

4. 결론

 반도체 후공정 외주업체 중 TURN-KEY SOLUTION을 지닌 에이티세미콘은 비용 절감의 효과, 고객 확보 등의 효과를 누릴 수 있다고 판단된다. 다만 전환사채 물량이 상당히 존재하므로 잠재적 물량이 많이 있다는 점, 삼성이나 SK하이닉스의 메모리,비메모리 생산 실적에 종속된다는 점은 큰 RISK로 보인다.

 위에서 언급했듯이 매출 수준에 따라 당기순이익이 큰 폭으로 변화되는 특징을 지니고 있다. 업종 특성상 고정비가 상당히 큰 부분을 차지하고 있기 때문이다. 개인적인 VALUATION에 의하면 -50% 하락의 위험에서 부터 200% 상승의 기회까지 존재하고 있는 HIGH RISK - HIGH RETURN의 전형적인 예라고 보여진다.

(위의 투자아이디어에 관한 검증은 필자의 주관적인 생각이 반영된 것이므로 반드시 객관적인 기준이 되거나 옳다고 볼 수 없음을 인지해주시기 바랍니다.)

우주정복  의 다른 글 보기 >>