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호랑이형님

스몰캡 (냉철한 종목 선정)

[엠케이전자] 호랑이가 용을 집어삼키다

2015/07/19 10:12AM

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엠케이전자, 한국토지신탁
요약

1. 주식현황 및 주식차트

2. 투자포인트

1. 시가총액 1조인 한국토지신탁의 지분 17.6% 보유로 인한 현재 주가의 안전마진 확보

2. 반도체 산업 성장에 따른 본업의 성장가능성

3. 2차전지 소재 개발완료 후 양산 준비

4. 경영권 분쟁 종결 후 2분기부터 한국토지신탁이 주요 종속회사로 편입

 

 

3. 투자포인트 점검1

 

3-1 시가총액 1조인 한국토지신탁 지분 17.6% 보유로 인한 안전마진 확보

다음은 엠케이전자와 한국토지신탁과의 관계이다.

엠케이전자는 엠케이인베스트먼트(주)라는 회사의 지분을 100%를 소유하고 있으며, 엠케이인베스트먼트(주)는 리딩밸류 2호 사모투자전문회사의 지분을 41.44% 소유하고 있다. 리딩밸류 2호 사모투자전문회사는 리딩밸류 1호 유한회사의 지분을 100%를 가지고 있다. 마지막으로 리딩밸류1호 유한회사는 한국토지신탁의 지분을 34.08%를 보유 중이다. 이것과 별도로 엠케이전자는 한국토지신탁의 지분을 3.49%소유 중이다.

실질적인 엠케이전자의 한국토지신탁 지분은

34.08%*41.44% + 3.49% = 약 17.6% 정도가 된다.

그렇다면 현재 한국토지신탁의 시가총액은 얼마일까?

15.7.11 기준 9733억원이다.

한국토지신탁의 시가총액 중 엠케이전자가 소유권이 있는 지분 17.6%의 현재지분 가치는 1713억원이다.

엠케이전자의 시총은?? 자사주를 고려한 경우 현재 시가총액은 1686억원이다.

현재 엠케이전자가 한국토지신탁의 보유 지분가치가 1713억이 현재 엠케이전자 전체 시가총액 보다 크다. 누군가 엠케이전자를 현재가격 1686억을 주고 사고, 엠케이전자가 소유한 한국토지신탁의 지분을 팔아버린다면 고스란히 1700억원이 엠케이전자로 들어오고, 공짜로 엠케이전자라는 회사를 가질 수도 있다. (사실이 아니라 가정이다.) 그만큼 현재 엠케이전자의 주식은 안전마진이 확실히 있다는 것이다. 실제로 지분은 1700억원이나 현재 경영권을 가진 지분이므로 실제로 청산가치로 고려해보면 1700억원에서 20~30%의 경영권 프리미엄을 더하면 2040~ 2210억원이 가장 현실에 가까운 지분가치라고 판단된다.

그렇다면 리스크는 이러한 안전마진이 현금과 달리 한국토지신탁이라는 회사의 주가에 영향을 받으면서 변동성이 크다는 단점이있다.

 

3-2 한국토지신탁 정리

한국토지신탁은 부동산신탁과 토지신탁, 그리고 담보신탁등의 사업을 하는 기업이다.

 부동산신탁이란 위탁자(부동산소유자(가 수탁자(부동산신탁회사)와 신탁계약 체결 후 그 소유 부동산을 수탁자에게 소유권 이전 및 신탁 등기를 한 후 수탁자는 신탁계약에서 정한 목적 달성을 위하여 신탁부동산을 개발, 관리, 처분하고 마지막으로 신탁 종료시 신탁재산을 수익자에게 교부하는 업무이다.

 토지신탁은 건축자금이나 개발 노하우가 부족한 고객으로부터 토지를 수탁 받아 개발계획의 수립, 건설자금의 조달, 공사관리, 건축물의 분양 및 임대 등 개발사업의 전 과정을 신탁회사가 수행하고 발생한 수익을 토지소유자(위탁자 또는 수익자)에게 돌려주는 제도이다.

 담보신탁은 토지, 건물 등 부동산을 담보로 제공하고 자금을 대출받고자 하는 경우에 이용하는 제도이다.

한국의 토지개발 시장은 2008년 금융위기 많은 변화를 겪었다. 중소건설사들이 사라지고, 큰 자금을 빌려서 하는 것이 아주 큰 리스크라고 느끼는 것이다. 그래서 커지기 시작한 시장이 바로 신탁개발 시장이다. 신탁개발의 장점은 토지소유자는 자금부담 없이 보유토지의 개발이 가능하다는 것이다. 즉, 신탁회사가 처음부터 끝까지 모든 개발 관련 업무를 처리하며, 사업부지(신탁부동산)가 신탁법에 의해 법적으로 위탁자의 채권자로부터 보호받기 때문에 사업의 안정성을 증가시키기 때문이다. 따라서 그 이후 신탁회사인 한국토지신탁은 매년 매우 높은 영업이익률과 높은 성장률을 기록하고 있다.

 한국토지신탁회사의 1분기 실적은 매출액 316억/ 영업이익 207억/ 당기순이익(지배) 160억원 이었다. 올해 증권사 추정 가이던스는 매출액 1600억 / 영업이익 920억 / 순이익 700억정도로 예상하고 있다. 따라서 올해 가이던스 예상치로 계산한 엠케이전자로 연결로 잡힐 수 있는 당기순이익은 순이익 700억 * 0.176(지분율) = 123억원이다.

올해 한국토지신탁으로부터 연결로 잡히는 지배주주 당기순이익 = 123억원 (예상)

 

4. 투자포인트 점검2

<반도체 산업>

: 반도체 출하량 39년간 연평균 9.2% 성장

: 최근 반도체 시장 투자 15조원 이상으로 사상 최대 전망

 

<반도체 패키징>

: 엠케이전자는 반도체 패키지용 부품 소재인 본딩와이어와 솔더볼을 생산

 

본딩와이어

반도체 리드프레임과 실리콘 칩을 연결하여 전기적 신호를 전달하는 부품

솔더볼

반도체 패키지와 PCB기판을 접착하거나 Flip chip에서 칩과 칩 사이를 연결해주는 재료

 

엠케이전자는 솔더볼 분야에서 글로벌 3위업체이지만 실제로 매출에 차지하고 있는 비중이 적은 걸로 보아 솔더볼 시장은 절대적으로 적은걸로 보이며, 대부분의 매출이 본딩와이어에서 발생하고 있음을 알 수 있다.

 

<본딩와이어>

-> 소재 : 금 -> 비싼 원가 때문에 11년 이후 새로운 물질로의 전환추세 (구리)

-> 14년 말 출하량 기준, 기존 금 사용의 50% -> 구리전환

-금을 이용한 본딩와이어에서 구리에 팔라듐을 코팅한 PCC본딩와이어 매출 증가

-PCC본딩와이어 특징

 : 금본딩와이어 대비 단가 1/10 수준 -> 자연스럽게 매출 감소

 : 원재료 비를 1/100 까지 줄일 수 있어 수익성 개선효과

 : 금본딩와이어 마진 1.7%, PCC본딩와이어 마진 약 16%

엠케이전자의 실적 추이를 보게되면 11년 대비 14년 매출이 40%정도 감소하게 되는데 그 이유는 바로 주요 매출원인 본딩와이어는 주로 원자재 가격에 비례하여 제품 가격이 정해진다. 그러한 본딩와이어 가격은 최근 몇년동안 국제 원자재 가격(금) 가격의 하락에 영향을 받아 지속적으로 하락을 해왔다. 그리고 기존의 비쌌던 금본딩와이어를 구리에 팔라듐을 코팅한 PCC본딩와이어로 변환하면서(14년 출하량 기준50% 수준) 제품 가격의 하락을 부추겼다. 하지만 전체 생산량의 변화는 크게 없는 것으로 판단되었다. 따라서 엠케이전자의 매출하락은 사업의 부진으로 인한 매출하락이 아니라 판매단가의 하락으로 인한 매출하락으로 사업성과 연관 짓기에는 무리가 있어보이고, 현재 충분히 잘하고 있는 것으로 판단된다. 오히려 금본딩와이어에서 PCC본딩와이어로 변환으로 인한 마진율 증가의 수혜가 앞으로 발생할 것으로 판단된다.

 

엠케이전자의 매출 중 수출 비중은 45% 정도이다. 제품 대금을 달러로 받기 때문에 환율에 민감한데 환율이 상승하면, 매출과 영업이익이 상승하는 효과가 발생한다.

(회사측 가이던스: 15' 매출 : 4800억/ 영업이익: 160억/ 당기순이익: 80억) -> 환율 1050원 기준

최근 환율 상승으로 인해 회사측 가이던스인 환율 1050원대보다 더욱더 우호적인 환율 환경으로 인한 실적기대감이 상승하고 있다.

또한 금본딩와이어보다 마진율이 좋은 PCC본딩와이어 매출 증가, 솔더볼 매출 증가로 인해 영업이익 증가가 예상된다.

엠케이전자 실적 예상(개별)

매출액 : 1500억 +@

영업이익 : 150억 +@

당기순이익 : 80억 +@

 

5. 투자포인트 점검3

5.1 신사업(이차전지 음극제)

:엠케이전자는 2차전지분야에서 국내 글로벌 전지회사인 삼성SDI와 공동으로 리튬이온 이차전지용 차세대 음극활물질 소재 개발을 추진하고 있다. 현재 개발 중인 2차전지 Si계 음극활물질은, 지속적인 공정개선 및 개발을 통해 소재의 특성이 향상되어 있다. 15년에는 2차전지용 음극활물질 사업화 기반마련을 위하여 준양산 설비라인 구축에 집중할 계획이다.

13' -> 국내 대형 고객사에 유상으로 샘플 공급

14' -> 소재의 특성 평가부문에서 Skill-up성과

15' -> 준양산 체제 준비를 위해 capa확대 시 대비를 위한 공정과정 개선 및 양산에 따른 설비 준비

16' -> 매출발생예정

-현재 2차전지 시장은 국내 메이저 사업자가 세계에서 주목받고 있다. (삼성SDI, LG화학) 하지만 2차전지에 필요한 재료는 대부분 해외에서 수입하는 실정이다. 양극활 물질은 국내에서 자체 생산이 가능하지만, 이차전지에서 필수적으로 필요한 음극제의 경우, 대부분 수입하고 있다. 현재까지 2차전지 음극활물질은 흑연이 주 원재료 였다. 하지만 흑연의 단점인 용량의 한계로 다양한 연구개발이 진행되고 있는데, 바로 엠케이전자가 개발하는 음극활물질인 Si계 음극활물질은 기존 흑연 보다 용량이 3~4배 큰 소재이다. 엠케이전자가 개발하는 Si계 음극활물질은 아직 전 세계에서 3M만 생산가능한 물질이며, 엠케이전자의 기술력이 현재 인정되어 나라의 지원금을 받으며 국내 메이져 업체와 연구개발을 통한 것으로 보아 앞으로 엠케이전자의 충분한 성장동력이 될 것으로 판단된다.

 

6. 투자포인트 점검

엠케이전자는 2015년 5월 정기주총을 통해 한국토지신탁의 경영권을 취득했다. 그 이후 2대주주였던 아이스텀파트너스 보유 지분을 다수 기관에 매각하였다.(메리츠종금 9.9%, 키스톤송헌밸류 8.71%, 신영자산 6.68%) 엠케이전자는 한국토지신탁이 관계기업으로 편입되면서 14년 이후 한국토지신탁에서 발생하는 순이익이 엠케이전자 지분법으로 잡혔다. 하지만 이번 주총에서 경영권을 인정받아 오는 15년 2분기 부터는 주요종속회사로 편입되어 연결재무제표에 편입되면, 한국토지신탁의 매출액과 영업이익이 엠케이전자의 연결로 잡히기 때문에 엄청난 매출과 영업이익이 재무재표상으로 나올 것으로 판단된다.

 

7. 결론

엠케이전자의 2분기 실적은 이전과는 다른 깜짝놀랄만한 매출과 영업이익이 발생할 것이다. 바로 한국토지신탁의 매출과 영업이익 등이 연결로 잡히기 때문이다. 고작 시총이 1700억짜리 회사가 시가총액 1조원이라는 거대한 한국토지신탁을 주요종속회사로 편입시켰다. 지난 5월 경영권을 인정받은 엠케이전자는 본격적으로 한국토지신탁의 경영에 참여할 것으로 보인다. 한국토지신탁은 몇년간 지속되어오던 경영권 분쟁으로 인해 새로운 사업에 대한 구상도 부족했고, 회사를 알리려는 IR자체도 없었다. 하지만 이번 경영권 인정 이후 엠케이전자 측의 적극적인 한국토지신탁의 신사업 추진과 (최근 무산되었지만 HK저축은행 인수문제) 적극적인 회사 홍보를 할 것으로 보인다.

올해 예상하는 한국토지신탁의 매출액 1600억/ 영업이익 920억/ 순이익 700억이다. 그리고 현재 시가총액은 1조원 정도인데, 고작 PER가 14정도이다. 다른 디벨로퍼와 비교했을때 (평균 PER 20)보다 충분히 싸다고 판단되고, 앞으로 신탁사의 중요도가 커질 것으로 판단되어 성장이 지속될 것을 판단하면 충분히 한국토지신탁도 주가상승의 가능성이 높아보인다. 한국토지신탁의 주가가 상승하여 시가총액이 높아지면, 당연히 엠케이전자의 지분가치도 높아지게 되는데, 현재만 하더라도 엠케이전자의 시가총액이 딱 한국토지신탁의 지분가치보다 적기때문에 안전마진이 확실하다고 판단된다.

 

<현재>

엠케이전자 시가총액 : 1686억원 < 1713억원 : 엠케이전자 지분가치

(한국토지신탁 시가총액 : 9733억원, 지분율 17.6%)

 

<15년 예상>

한국토지신탁 목표 시가총액 : 1조4000억원 ( 당기순이익 700억 * PER 20)

엠케이전자 지분가치 : 2464억원 +@(경영권 프리미엄)

 

<VALUATION>

엠케이전자 목표 시총 = (한국토지신탁의 지분가치 + 본사업 PER10)

->현재 : 1713억 + 80억 *10 = 2513억원

->15년 목표 : 2464억 + 80억 *10= 3264억원

현재 엠케이전자가 가진 한국토지신탁 지분만으로도 충분히 현재 주가는 싸다고 느낄 수 있고, 본사업의 수익성 개선과 환율효과로 인해 올해 충분히 목표 실적을 초과달성할 것으로 보이며, 신사업으로 추진중인 이차전지 음극제 사업으로 16년, 17년의 성장동력을 확보했다고 판단된다. 그리고 한국토지신탁의 경영권 취득으로 인한 주요종속회사 편입이 재무제표 상으로 반영되는 15년 2분기부터는 본격적으로 엠케이전자의 주가는 재조명 받을 것으로 판단된다. 지속적으로 한국토지신탁의 주가를 확인하며 엠케이전자의 투자를 확인할 필요성이 있어보인다.

 

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초수
2015/07/19 04:19 PM

댓글 달기가 매우 수월해져서 참 좋습니다.
이렇게 정성들인 글 작성하는 일이 수월해 보이지 않습니다.
이해 하려고 많이 노력 중입니다. 감사합니다.

초수
2015/07/19 05:02 PM

어떤 회사의 자회사 등이 다른 회사 지분을 보유하고 있는 내역을 파악하는 일이
어렵게 느껴지는군요. 지분 보유 내역을 쉽게 알아 내는 방법을 추가로 언제 설명해
주시면 대단히 고맙겠습니다만

영도삼촌
2015/07/19 10:56 PM

감사히 잘 읽었습니다^^

2015/07/20 10:28 AM

우와~ 좋은 글이네요. 잘 봤습니다^^

스카
2015/07/20 10:33 AM

좋은 분석글 감사 드립니다.