[핫! 리포트] 현대중공업지주, 지배구조 개편안 및 주주가치제고 방안 발표

요약

• [현대중공업지주] 1석 3조의 효과
• [송원산업] 없어서 못 팔면 사야죠
• [지니뮤직] 4개 회사의 전략적 연합으로 차세대 음악플랫폼에 도전한다!

현대중공업지주(267250), 대신 - 양지환, 이지수

1) 전일 현대중공업지주는 지배구조 개편안 및 주주가치제고 방안을 발표

• 현대중공업지주는 공정거래법상 지주회사의 자·손·증손자회사의 의무지분비율 충족을 위해 현대미포가 보유하고 있는 현대중공업 지분 인수, 손자회사인 현대삼호중공업을 투자와 영업회사로 분할, 분할법인인 투자법인을 현대중공업과 합병하기로 함
• 현대삼호중공업 주주들은 분할·합병에 대한 대가로 현대중공업지분을 받을 예정
• 또한 현대중공업지주는 70% 이상의 배당성향을, 자회사들은 30%이상의 배당성향을 유지하는 주주가치 제고방안도 발표

2) 현대중공업지주의 발표안은 1석 3조의 효과를 거둘 수 있는 긍정적인 방안이라 판단

• 현대중공업지주는 공정거래법을 준수하고, 핵심계열사인 현대중공업의 지분율을 적절한 시기에 높임
• 현대중공업은 지분매각대금이 유입된 수익성 좋은 알짜회사인 현대미포조선을 자회사로 직접 거느리게 되었으며, 현대미포조선은 현금확보로 재무건전성 제고와 투자여력을 높임
• 지주사와 자회사들이 배당성향을 명확히 발표하여 투자자들은 배당에 대한 가시성을 확보함

3) 투자의견 매수, 목표주가 450,000원으로 상향 +7.1%

• 목표주가 450,000원은 현대중공업지주의 지배구조 개편방안 및 최근 자회사들의 지분가치 변화를 감안하여 산출한 현대중공업지주의 순자산가치 9조 4,459억원에 할인율 30%를 적용하여 산출
• 잔여이익모델(RIM)으로 산출한 동사의 적정 주당가치는 572,241원임 

송원산업(004430), 신한금융투자 - 한상원, 이응주

1) 투자 포인트: 판가 인상, 원료가 안정화, 신사업

• 글로벌 2위(점유율 22%) 산화방지제 업체로 시황 개선 수혜 기대
• 북미 ECC의 다운스트림 가동으로 구조적인 수요 증가가 예상되는 반면 예정된 공급 증가 규모는 제한적, 판가 인상 흐름 지속될 수 있는 이유
• 페놀 수급 완화(공급 증가) 덕분에 우려가 컸던 원료 가격도 안정화될 것
• 윤활유 첨가제(신사업)도 2020년까지 연평균 65% 이상의 매출 증가를 기록하며 구조적 성장에 힘을 보탤 것으로 예상

2) 2019년 영업이익 890억원(+52.5%, YoY) 전망

• 2018년 영업이익 증가(+7.1%, YoY)는 크지 않음, 상반기 원료가 급등에 따른 부진 탓
• 다만 2019년 영업이익은 890억원으로 전년 대비 52.5% 증가할 전망
• 판가 인상(매분기 평균 3% 가정), 증설(+20%) 효과 등으로 산화방지제 이익이 증가할 것
• 윤활유 첨가제도 매출액이 1천억원에 근접하며 유의미한 이익 기여가 시작될 전망

3) 투자의견 ‘매수’, 목표주가 33,000원으로 커버리지 개시

• 실적에 대한 기대감이 현실로 다가오고 있음
• 목표주가는 12MF 예상 BPS에 목표 PBR 1.7배배(2016~17년 상단 평균)를 적용

지니뮤직(043610), 하나금융투자 - 이정기, 김두현, 서상덕

1) 수익성 개선 + 가입자수 증가 + 합병 시너지의 3박자

• 지니뮤직은 KT와 LG U+가 대주주로 안정적인 Captive 고객 확보가 가능, 두 거대 통신사에 음악 콘텐츠를 공급
• 2018년 3분기부터 KT와의 실정산 방식의 개선으로 수익성 증대가 예상, 보수적인 관점에서 2019년 1분기 LG U+와의 정산 방식도 개선될 것으로 전망
• KT와 LG U+의 Captive 고객을 지속적으로 유치하고 있어 ARPU(P)와 가입자수(Q)가 동시에 늘어나는 시점으로 판단
• 지니뮤직은 ‘CJ디지털뮤직의 음악서비스 플랫폼 사업(Mnet닷컴)’과 ‘CJ ENM의 음악 유통사업’을 인수할 예정
• 합병 후 지니뮤직의 2대 주주가 되는 CJ ENM의 다양한 콘텐츠 및 보유 아티스트들과 시너지를 통한 콘텐츠 기반 음악서비스 플랫폼 기업으로서의 도약을 전망

2) 2018년 하반기 턴어라운드, 2019년 성장 본격화 전망

• 2018년 2분기 실적은 매출액 378억원(-2.6%, YoY), 영업이익 7억원(흑자전환, YoY) 시현
• B2B부문에서 Captive 고객의 번들제 상품 가입 증가와 ARPU가 상대적으로 높은 B2C 부문에서 지속적인 가입자 증가한 영향
• 2018년 실적은 매출액 1,636억원(+5.1%, YoY), 영업이익 56억원(+133.1%, YoY)을 전망

3) 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 9,760원으로 커버리지 개시

• 목표주가는 2019년 예상 EPS 326원에 Target PER 30배를 적용
• 콘텐츠 업종 평균 12개월 Forward PER 35배에 15% 할인 적용한 수치
• 할인 적용은 2위 사업자임을 감안한 수치이며, 차세대음악서비스의 핵심인 ICT, 컨텐츠. 플랫폼 3박자의 시너지가 기대됨을 감안시 보수적 수치로 판단

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