아모레퍼시픽 박수칠때 '매도' 하자

요약

• 글로벌 화장품 브랜드 대비 지나치게 높은 고평가구간
• 전세계 화장품시장의 성장성만 보지말고 신규 경쟁자의 진입과 트랜드 변화를 봐야 한다
• 대주주지분과 국민연금 지분 외국인 지분을 제외하면 실질 유통주수 10%밖에 되지 않아 급등
• 기초화장품은 필수소비재의 영역으로 진입 하고있어 결국은 저마진으로 갈수 밖에 없을듯
• 매출증가 및 영업이익의 예상치가 조정되는 구간에서 급락 가능성 큼

아모레퍼시픽(090430)

화장품 및 생활용품, 식품의 제조 판매를 영위하는 업체로 사업부분은 크게 화장품과 MC&S사업부분으로 구분 되어있습니다. 설화수라는 화장품으로 널리 알려져 있으며 2011년 본격적으로 중국시장 진출과 함께 면세점 판매량 급증으로 꾸준한 매출성장세와 함께 영업이익의 급격한 증가세와 함께 주가도 급등하였습니다.

글로벌화장품 브랜드의 매출과 밸류에이션 비교

                                   (출처 : 블룸버그, PER : 최근 월 대비 과거 12개월 기준)

최근 몇년간 글로벌 경기침체에도 불구하고 화장품시장규모는 매년 성장을 거듭하고 있습니다. 그 성장세는 선진국 보다 이머징이 중심이 되고 있고 성장세는 두자리수에 육박합니다.

특히 기초화장품의 경우에는 필수소비재처럼 인식이 되고 있어 화장품 시장 규모는 더욱 더 커질수 있을것이라 판단됩니다. 

저 또한 원화기준 300조시장으로 커져가고 있는 화장품 시장에 대해 긍정적인 판단을 하고 있습니다. 하지만 위 표에서 보시는것과 같이 아모레퍼시픽그룹의 고평가 부분은 시장에서 한번 체크하고 넘어가야 할 부분이라 생각합니다. 화장품시장이 경제성장률을 초과 하는 성장세를 보여주고 있지만, 글로벌하게는 4%~5%대 성장률을 보여주고 있고 성숙기로 접어들고 있습니다. 저가브랜드 중심의 경쟁자들의 출현과 함께 잠재력이 큰 시장인 중국,인도, 브라질등의 로컬 브랜드의 성장 또한 필수소비재화 되어가는 화장품 시장의 마진률을 급격히 낮출 수 있는 상황이 연출 될 수 있을것 입니다.

"여자의 마음은 갈대와 같다"

특히 화장품 시장은 여성이 주도하는 시장으로 브랜드 선호도가 쉽게 바뀔수 있습니다. 설화수라는 굉장히 로얄티 있는 화장품 라인업도 인기가 시들해질 수 있다는 리스크도 존재할 것 입니다. 물론 계속 좋은 제품 라인업을 내놓고 시장에 잘 대응한다면 모르겠지만 지금의 주가 수준이 저평가구간도 아니기 때문에 리스크를 더 염두에 두셔야 할것 같습니다.

유통주수의 부재로 인한 급상승

(전자공시 사업보고서 참고 2014.12.31일 기준 5%이상 주주 구성, HTS기준 외국인 지분율DB)

대주주와 기관 및 외국인 지분율이 80~90%대 비중으로 유통물량이 많지 않았던 점과 함께 매출액과 영업이익 급증에 따른 호재에 단기에 주가의 흐름이 급격하게 반응 한것으로 판단됩니다.  외국인 지분율의 경우 2014년 1월 35%대에서 출발하였으며 지속적으로 비중축소가 이루어 지고 있으며,  현재 28%대 비중으로 보유중입니다.

2011년 이후 화장품 원재료 가격 하락에 따른 영업이익 개선 효과는 지속 될수 있는지 체크해봐야 할것입니다.  화장품 매출중 비중이 가장 큰 기초화장품의 경우 필수소비재로 인식되어 가면서 치약 비누 헤어제품과 같이 고마진이 유지 될수 있는 시장은 아닐 것으로 판단됩니다. 결국에는 로컬브랜드가 적정 마진을 유지하며 저가중심의 시장으로 재편될것이고 이에 따라 마진이 급격하게 하락할수 있을것으로 판단됩니다. 

물론 아모레그룹의 글로벌 럭셔리브랜드가 지속적으로 선전을 해준다는 가능성도 충분히 열어둘 수 있습니다. 문제는 지금의 주가가 그것이 현실이 된다고 했을때 밸류에이션 수준 이상이라는 점이다. 지금은 추가상승에 대한 의구심과 함께 매수보다는 이익실현에 초점을 맞추어야 할 시기로 판단됩니다.

"2013년 대비 2014년 중국인 관광객 증가율은 65.3% 증가 하였으나 2015년은 20%대로 증가폭이 대폭 둔화될것"으로 한국관광공사는 추산하고 있습니다. 면세점 중심으로 요우커의 소비로 인한 단기 급상승한 매출의 성장세도 둔화되는 리스크도 고려해야 할것입니다. 

400만원에 근접하는 주가 수준에 개인이 쉽게 거래 할수 있는 여건이 되지 않아서 인지 최근 액면분할이 단행 되어 재상장이 되었습니다. 이에 맞추어 추가 상승에 대한 긍정적 리포트가 자고 일어나면 나오고 있어, 굉장히 우려스럽니다. 2010년 차화정 칠공주 등의 종목들이 실적 호조와 함께 단기간에 엄청난 상승을 만들어 냈고 애널리스트 레포트도 찬양 일색으로 개인들의 뒤늦게 쫓아 들어와서 엄청난 손실과 함께 ELS발행으로 인한 추가 손실까지 감당해야 했습니다. 고밸류의 주식은 정말 조심해야 하며 시장과 경제 상황들이 우리의 생각처럼 되지 않았을때의 상황도 준비해야 할것입니다.

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